中石油便宜外资套国人，A股投资回本超100年

    中石油溢价短板

    “国家成品油管制政策是中石油高估溢价最为致命的短板，其业绩要想高于市场预期，必须在和政府进行的油价政策博弈中获胜。”李晨对中石油目前估值中枢能否就此不再下移如此评判。

    在国内品油定价管制下，无法享受油价上涨带来的高油价与高炼油毛利的好处，及无法规避油价下跌带来的盈利下降，是李晨认为中石油这个国家石油公司不但不能享受溢价，反而要予以折扣的一贯逻辑。

    他指出，2007年中石油业绩普遍低于市场预期的根本原因在于，国际原油价格大幅上涨，而同期政府出于对CPI上涨的担忧严格控制国内成品油的上涨，导致炼油与销售业务亏损206.8亿元，另外因原油价格上涨导致公司的上交石油收益金以及油气安全生产成本大幅上升也是公司业绩增长差强人意的重要原因。

    对于国内机构依据中石油未来油气资产价值会随着油价显著提升，进而促进公司股价估值稳定的说法，李晨并不认同。

    他强调，尽管2007年中石油原油和油气产量继续增长，达到历史最高水平，但油气现金操作成本从6.74美元/桶上升至7.75美元/桶，升幅达15%，资本性支出从2006年的1051.92亿上升至2007年的1342.56亿元，这些数据表明公司拥有的油气田开采状况正在恶化，油气产量衰减率正在逐年上升，鉴于主力油气田已经进入开采的中晚期，为维持目前的油气产量规模或油气产量的略微增长，所需投入生产要素将越来越多，未来油气产量难以大幅增长。

    由此看来，指望中石油油气业务支撑公司高估值的希望或将落空。

    在李晨看来，中石油油气资产价值的提升取决于油气价格的提升。而中国国情的现实决定了政府价格管制的长期性，对2008年的石油价格机制改革不能抱过高期望，实质性的机制理顺在2008年无法实现。和成品油相比，

    油气价格的提升难度会更大，因为油气主要的用户为华能、申能等国有大型电力公司，在电力价格没有理顺的情况下，油气价格上涨导致中石油油气资产价值大幅提升也是不现实的。

    据北京一位消息灵通人士透露，在2008年成品油价格不可能大幅提升，政府将动用税收手段，缓解中石油和中石化炼油与销售业务亏损的问题。

    “中石油的估值高低不仅取决于国家溢价等估值要素，更重要的是其未来业绩增长预期。2008年中石油业绩可能显著下滑的风险将对现有估值构成严重冲击。”

    当记者问其中石油20元为什么不是底部时，李晨作出上述答复。

    击穿20元“底部”的外力

    “中石油2008年业绩显著低于市场预期将是其股价估值稳定的最大冲击。”李晨对中石油股价20元不是底部作了进一步补充。

    他指出，2008年中石油的炼油与销售业务继续难以盈利。2007年公司炼油业务在原油加工量增加4.9%，炼油现金操作成本从2006年169元每吨下降至155元的前提下，依然全年亏损了206。8亿元，而在国际油价继续大幅上涨的2008年，其炼油业务成本将会更大幅度地上升，其外部经营环境不但难以大幅改善，甚至有可能对公司的经营业绩造成更大拖累。

    据其模型预测，中石油的炼油业务将在2008年第一季度出现大幅亏损，估计亏损数额达到200亿元以上，这一亏损数据已经接近2007年的全年亏损额度。加上石油特别收益金和成本上升影响，预计一季度中石油的每股收益在0.12—0.14元。

    而此前市场对中石油2008年的预测每股收益水平将在1元以上，折合季度每股收益，至少达到0.25元/股的水平才能实现全年的预测目标，但模型测算数据比市场预期低了50%以上。

    “如果年内不出台暂停征收或减征特备石油收益金、提高成品油价格等利好政策，中石油2008年业绩能否继续增长都值得怀疑。”李晨对中石油2008年的业绩增长表示担忧。

    看起来，按2007年每股收益0.75元计算，中石油市盈率已经达到30倍以上，相对公司业绩成长的不确定性，20元能否成为中石油股价的底部真还有点悬了。 (朱益民 21世纪经济报道)
 

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