探究同仁堂业绩下滑之谜

    公司吹冷风 机构抛售股票 巧合的是，与同仁堂推行营销改革同时，长期持有同仁堂股票的基金公司等机构投资者在二级市场抛售同仁堂股票。加之后续同仁堂发布业绩不断下滑的季度财务报告，同仁堂的股价从2005年11月30日股改复牌开盘价15.60元下跌到2006年1月23日的12.84元，到2006年12月29日，以17.18元的价格结束了2006年的行情。

    同仁堂曾是众多投资机构非常看好的股票，2006年中药行业也保持了不错的发展势头，市场投资者一度对同仁堂寄与很高的预期。但是，至同仁堂2006年第一季度末，原来重仓持有的大成基金、中信经典基金等早已销声匿迹，丰和价值、景宏基金、建信恒久大幅减持，使同仁堂的股价远远落后于大盘增幅，更落后于医药行业平均增幅。

    本刊计算发现，如果以超额收益率计算，更体现出同仁堂在2006年大大跑输了大市的表现。2006年，同仁堂相对于沪深300指数的累计超额同收益率一路走低，最后一个交易日的累计超额收益率达到一年最低，为-53.34%。

    同仁堂业绩多年来一直保持稳定增长状态，是基金重仓股，为何在公司刚刚推行营销改革、效果的时侯还没有显现，这些长期合作的机构投资者就匆匆抛售股票？

    本刊记者了解，机构抛售同仁堂，造成股价滞涨，和同仁堂本身并非没有一点关系。

    深圳一家基金公司的基金经理告诉本刊记者，同仁堂曾计划实施股权激励，而在这种情况下，股价提前上涨只能增加未来高管们股权激励的行权成本，对其没有好处。

    该人士说，2005年12月，同仁堂刚完成股改不久，在与一些机构沟通时曾表示：公司准备2006年实施股权激励计划，但苦恼的是，虽然公司股价在股改后已经贴权不少，但仍然比他们的预期成本价高出20％左右。为了使股价回落至“合理水平”，希望基金公司在最近股价下跌过程中不要增仓。而且2006年上半年，公司还将有大范围的营销结构调整，业绩也难有起色。业绩真正有起色，可能要等到股权激励计划实施后的一段时间，也就是2007年下半年之后，希望基金能够“理解”。

    这样的说法，本刊记者也从另一位基金经理处得到验证。该基金经理说，2005年底至2006年初，同仁堂工作人员告诉他：公司2006年业绩大概将下滑10%，原因与公司要进行的股权激励和营销改革有关。“同仁堂这样说，其实我们就很明白了，这个票不能玩了！于是，我们就快速减持。”

    2006年二季度报告显示，丰和价值证券投资基金减持1118.54万股、建信恒久价值股票型证券投资基金减持956.6万股、全国社保基金一零六组合在2006年第一季度减持343.14万股。

    其实，基金的减持同仁堂也是左右难，如果不提前卖掉手上的股票，一旦其它机构抛售引发的“羊群效应”，最后肯定会影响基金的业绩；但如果这样做，损害了市场的稳定和其它投资者的利益，反而帮了个别人的忙。

    股权激励难产 业绩释放成悬念 一些证券研究机构对同仁堂调研后，都得出类似结论：如果公司股权激励顺利实行，股票值得长期看好。但问题是，如果股权激励不能很快实现，公司的价值如何评估？

    据了解，在到目前为止，同仁堂上报的股权激励计划仍然没有得到有关部门批准，在同仁堂股改过程中，公司高管曾有上报股权激励方案的设想，但有关部门没有同意，股改方案中也就没有明确。但同仁堂对股权激励的念头却一直没胡打消。不过这种情况下，其业绩何时能够得到释放成为市场悬念。进入2007年，同仁堂股价开始报复性上涨，从2006年底的17.18元上涨到2007年1月19日最高的26.18元。

    而股价的飞速上涨，意味着未来股权激励行权价的上升，这是几乎所有期望获得股权激励的人都不愿意看到的事情。

    本刊了解，同仁堂股权激励方案没有获得批准并没有具体个案原因，主要是国资委迫于各方面的压力，在完善股权激励的有关办法，故而放慢了股权激励的步伐。

    国资委分配局副局长、股权激励政策制定的负责人熊志军表示，当前国有企业实施股权激励还面临诸多难题，如中国的资本市场还不够规范，市场价值难以反映企业的真实经营业绩，股权激励可能误导经营层片面追求股票市值等，因此股权激励制度实施要“严要求，高门槛”。

    国资委对于股权激励的谨慎态度也必然影响了地方国资委股权激励指导意见的制订，一个显而易见的例子就是同仁堂所属的北京国资委的相关办法也迟迟难产。

    上海荣正咨询公司董事长郑培敏谈道，北京国资委对于股权激励办法更加谨慎，毕竟北京垄断性国有企业比较多，很多公司市场化程度不够，因此制定的准则可能会考虑更多的条件约束。

    在这种背景下，同仁堂的股权激励计划也就成了“水中花”。同仁堂证券事务工作人员也告诉记者，按照国资委的规定，公司现在还不具备股权激励的条件，而集团的主管部门北京国资委也没有根据国家的国有控股公司股权激励的管理办法制订出细则。

    “但我们会积极准备，一有了细则，就会按照细则规定尽快达到股权激励的标准，这实际上也比较容易。”

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