高盛的价值机器

　　无论从哪个角度来看，这都是一个完美交易：5月6日，医药企业海普瑞在创业板挂牌上市，148元的发行价创下A股史上纪录。这不仅让海普瑞控制人李锂夫妇有了诸如“中国新首富”的光环，也让海普瑞第三大股东高盛持有的12.5%股份账面浮盈近66亿元——2007年9月高盛入股时，仅投资了491万美元。

　　再考虑到高盛入股海普瑞之前，已有5家投资者先后撤出，而高盛投资后仅5个月，海普瑞便成为国内出口美国肝素钠的唯一供应商，高盛在投资时机上的把握也堪称完美。

　　或许过于完美，这样的交易注定会被舆论放在放大镜下审视：先是对海普瑞是否为国内“唯一”获得美国FDA认证的肝素钠原料药生产企业的身份的怀疑，随后则是对其2009年财务数据的质询。

　　“我们做了谨慎的尽职调查，这个过程是漫长的，我们确信海普瑞所处的是一个很有潜力的行业，也有一个很好的团队。”高盛亚洲直接投资部董事总经理、海普瑞董事许明茵告诉《环球企业家》。

　　这并非是高盛的直投项目在中国第一次掀起波澜。2006年7月，在西部矿业A股上市一年前，高盛从东风实业有限公司手中购得了10%的西部矿业股票，作为出让方的东风实业是一家香港注册的公司，是2003年西部矿业首次定向增发时的9家投资者之一，由于高盛受让股权价格明显低于其他股东受让价格，高盛在股份锁定期结束后减持所获巨额收益（市场猜测其减持1.19亿股获利逾10亿）引起了市场的质疑，认为东风实业和高盛之间存在利益输送关系。

　　高盛中国并不愿意对西部矿业投资做过多解释，但业内人士对《环球企业家》表示，高盛在西部矿业的股份是从一位“自此获利丰厚的投资者”中接手，减持价格亦接近该股目前11元左右的市价，获益则远非坊间传言那么多，“几个亿是有的，差不多是传言提及回报的20%左右。”

　　上述投资似符合高盛近些年来的经典形象：低调的“赚钱机器”，以及与巨大成功相伴随的巨大争议。长期以来，在投资银行业务的盛名之下，高盛在中国的私募股权投资（PE）业务显得非常神秘，高盛的竞争对手对其所知甚少。“他们非常低调，这正是其做得好的地方。”瑞银中国区主席李一告诉《环球企业家》。

　　但其PE业务的巨大成功让外界很难忽视它的存在。在2009年，高盛直接投资部的净收入达11.7亿美元，而在中国，这部分业务获得的利润更是远远超过其投行业务。据熟悉高盛的分析人士估计，它入股工商银行一个项目的收益便超过了高盛在中国做的所有IPO项目之和——2006年初，高盛以25.8亿美元买入工行6.05%股份，成为其最大规模单笔投资。根据高盛2009年财报，截至2009年末，高盛及其所管理基金持有的工商银行股份价值81.1亿美元，而高盛此前已卖出其所持股权的近20%。

　　毫无疑问，对于任何一家希望在中国经济的高速发展中寻找金矿的PE来说，高盛已经树立了一个难以逾越的标杆。但本刊调研发现，高盛在中国的PE业务的核心成功配方却是令人惊讶的简单：你在巴菲特投资神话中所了解到的关于价值投资的一切，很多情况下也适用于高盛在中国的直投项目。

　　“我们有严格的投资原则。”高盛亚洲主管直投业务的董事总经理安武在专访中告诉《环球企业家》，“遵循这些原则，我们也许会错过一些好项目，但是长期来看，我们会带来我们能做到的最好的结果。高盛直投部门在过去24年的投资中，绝大多数是成功的，这是我们引以为荣的。”

　　百里挑一

　　高盛在中国做直接投资业务的并非仅限于安武所在的直接投资部（Principal Investment Area，属于商人银行部），同样活跃的还有SSG(Special Situation Group，特殊资产投资组) 部门。通常，高盛直接投资部的资金是作为新股资金（primary capital）进入项目。

　　“我们不敢说这样的做法以后会一成不变，但此前的确一直在坚持。我们希望能给公司带来长期价值，而非倒买倒卖。”安武告诉《环球企业家》。

　　就具体投资模式来看，你的确很难在高盛的投资项目中看到西方PE投资案中常见的豪赌风格。据安武介绍，就目标而言，高盛亚洲的直投部门一般会争取单个项目在5年左右时间里达到投资额双倍的回报。就投资占比而言，高盛中国投资基本只是作为小股东存在，没有一起投资案是控股股东，平均占股比例为15%-20%，而每个项目的平均投资额约为5000万美元。当然，如果一些公司自身价值增长很快，高盛的投资规模也会相应增加。

　　高盛的这些投资案与众多海外PE公司在中国的路径选择别无二致：针对增长型企业进行投资，资金性质也即成长性资金（Growth Capital），而非西方PE典型的并购基金（Buyout fund）。在分析人士看来，这并非是高盛不愿意控股，中国的国有企业投资壁垒很高，控股权乃至控制权从来都是一个敏感词汇；而中国的领先民营企业而言，往往也易把PE资本当作一个简单的资金提供者，视控股权和控制权的丧失为洪水猛兽。

　　好消息是，在中国经济增长前景光明的大环境中，高盛的PE投资很容易实现安武所渴望的正向循环：公司成长，行业成长，经济成长，高盛最终自然也受益。而要确保这一正向循环得以实现，高盛就不能让自己成为一个简单的财务投资者。

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