五粮液：新推酱香型酒搅动产业格局

　　零售价在300元左右，销售时间短，推广力度不大，尚难评价。

    五粮液新推酱香型酒可能搅动明年产业格局，对茅台来说是机遇与挑战并存。五粮液公司表示明年会推出一款酱香型酒，产品细节尚未披露。自02年长沙糖酒会上传出"五粮液欲谋万吨酱香"，"五粮液将在贵州仁怀市征地建酒厂"这两三条消息之后，这方面突然又悄无声息了。此次公司放话即将推出酱香型酒了，明显是有备而来，其目标直指酱香型的茅台酒。据我们了解，五粮液就在其工厂北侧设有2万吨左右的酱香酒产能，茅台现在产能也才2万吨，销量接近1万吨。我们认为这对于贵州茅台构成一定挑战，以五粮液的运营实力、两万吨酱香产能，有可能冲击到低度茅台酒、茅台系列酒的市场。

    当然对于茅台说不定也是机遇，毕竟五粮液的酱香酒要取代茅台酒的难度还很大，因为好酒需要陈年调味酒勾调，五粮液的酱香基酒年轻了一些，此外，五粮液此举无疑肯定了酱香优势，将会为茅台培育更多酱香酒饮用人群。具体情况需要我们明年重点跟踪。

    加大团购力度，品牌发展思路未见调整

    继续强化团购市场推广力度。公司重点加大党政军系统团购市场的开发，老总亲自带队拜访团购客户，尤其是四川地区。团购总销售收入达到8.3亿元，同比增长66%。公司称，团购方面支持费用不需要很大，市场建立后忠诚度较高，因此未来还将重点发展。

    品牌思路未见调整。公司还是坚持老观点，认为琳琅满目的品牌能满足高端消费者个性化需求、市场细分合乎规律，这与我们提出的品牌"锐度"概念背道而驰。

    资产注入提供短期交易性机会

    普什包装等资产注入值得期待，与进出口公司关联交易的问题还要一步步来解决。公司表示包装资产注入情况会在明年初给大家一个明确答复，这点构成短期交易性机会。与进出口公司的关联交易解决方面，公司表示会在明年初与进出口公司的协议中充分考虑资本市场的意见，给予进出口公司一个合理利润，对进出口公司的政策将不再伤害股东利益(部分管理层有提出价差缩小40元左右，按照我们前期报告的测算，大约贡献0.12元EPS)，我们按两年时间分步解决为预测前提。至于有说法认为股份公司要控股进出口公司，我们认为可能性不大，因为当时与进出口公司产生关联交易的理由是让进出口公司"淡储旺销"，如果控股了进出口公司，就要合并报表，就不存在什么"淡储旺销"了。

    维持"中性-B"的投资评级。我们在年度策略报告中已调降公司投资评级到"中性"，我们此次将公司08年EPS预测由0.54元下调到0.46元，主要鉴于资产注入的业绩贡献可能与08年无缘;我们维持09、10年EPS0.70、0.84元预测不变，09年预测中考虑了资产注入贡献约0.1元EPS，并假设与进出口公司结算价调整为09、10年各新增贡献约0.14元EPS(考虑到出厂价08年的上调)，也即，我们认为公司这两年主营业绩没有什么内生增长。如果按照09年EPS预测、20倍PE估值，公司合理价值在14元水平，与市价相当。

    风险因素：与进出口公司结算价格调整的进程和幅度仍不明确。我们目前可以确定的是伴随明年资产注入解决的同时，公司应能够对结算价做一调整，但幅度不好把握。

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