虽然空调出口市场面临频繁的反倾销掉调查、日益森严的环保壁垒、原材料价格上涨等压力，但中长期来看，空调出口市场潜力依然可观。目前，中国已成为全球空调第一大国，产量全球的70%，巨大的产能带来的产品成本优势十分显著，成为美、欧等成熟市场空调OEM的主要产地。
此外，对国内的主力空调厂商而言，东南亚、南美、中东、非洲等发展中国家市场的环保和技术壁垒不高，适合国内空调产品的出口，这些地区的空调市场需求十分巨大。随着格力、美的等主力厂商在海外市场营销与服务网络的完善，加上海外市场本地化生产比重的提升，发展中国家市场将是未来国内空调厂商出口业务的重要增长点。
三、打造全球领先的空调企业
3.1产能有望跃居全球第一
2006年格力电器空调销量超过1300万台套，而现有的珠海、重庆两大基地的调整产能只有1100万台左右，空调产能亟待拓建。2006年9月，格力电器决定投资5亿元，在合肥高新区新建300万台套空调生产基地，计划2007年下半年达产。在兴建合肥基地的同时，公司还计划在珠海龙山新建360万套空调压缩机生产线，2007年底建成投产之后，格力电器空调压缩机年产能将超过800万台，届时公司空调压缩机自给率将达50%以上。此外，格力电器的巴西生产基地有20万台空调产能，巴基斯坦10万空调生产线也在建设当中。到2008年合肥基地达产之后，格力电器将形成年产各类空调1500万台套的能力，产能有望跃居全球第一。
目前，珠海基地产能700万台，主要满足海外出口以及华南地区的市场需求；重庆基地300万台，主要满足西南、西北等地区销售需求；合肥基地在建300万台，主要供应华东市场。珠海、重庆、合肥三大空调生产基地的布局，符合公司拓展区域市场的现实需要，也有利于降低空调生产和产品运输成本；同时还能提高新产品的市场反应能力，提升规模化生产的成本优势。
3.2强大的综合竞争实力
十多年来，格力电器始终专注于空调业务发展，在技术创新与产品研发、生产质量控制、营销体系建设、产品售后服务方面形成了强大的综合竞争优势。
技术研发实力居行业领先。格力电器每年提取销售收入的3%作为技术研发费用，拥有170多间实验室，1200多名专业研发技术人员，形成了制冷技术研究院、家用空调技术部、商用空调技术部等专业化研发层级。至今公司已开发出包括家用空调、商用空调在内的20大类、400个系列、7000多个品种规格的产品，其中商用有9大系列、1000多个品种，申请国内外专利944项，成功研发出GMV数码多联一拖多、离心式中央空调等高端技术，全球首创国际领先的超低温热泵中央空调。此外，格力电器还通过了美国UL认证、德国莱因认证等60多个国家和地区的技术认证资格，公司在空调领域的技术研发水平已居于国际领先地位。
严格的生产管理造就一流产品品质。格力通过六西格玛管理和供应商质量保证协议来实现质量控制目标。目前公司中具有通过国家考试的黑带人数100多人，自己内部培训的黑带人数达300多人。公司实施六西格玛管理已经有4年多。通过与供应商签订质量保证协议，一旦用户使用过程中出现零部件的质量问题，将直接追究供应商的责任。公司一般同样的零部件保持3家左右的供应商，中标份额根据其历史的质量记录来分配，质量最好的企业给予最大的份额。格力电器还设有业内独一无二的筛选分厂，300多名员工凭借先进的检测设备，对所有外协外购的空调零部件进行100%的全检，虽然这项工序不产生任何经济效益的工作，但有效保障了每一台格力空调能够经受长时间的质量考验。
创新的营销模式成就市场奇迹。1997年，格力电器独创的以资产为纽带、以品牌为旗帜、以“三个代表”(代表厂家的利益、代表商家的利益、代表消费者的利益)为灵魂的区域性销售公司模式，树立了格力品牌的领跑地位。目前，格力电器已形成28家区域销售公司、近1000家各类经销商、3000多个专卖店，形成了覆盖全国的销售网络体系。
优质服务提升品牌影响力。不同于其他白色家电，空调产品的售后安装与服务质量对客户购买决策影响较大。2005年1月1日，格力电器率先在业内推出“整机6年免费包修”政策，打破行业“整机3年包修、压缩机6年包修”的惯例，从而提升了格力电器在消费者心中的优质品牌形象，也使得行业性的价格竞争逐渐转向客户售后服务的竞争。
股权激励保障公司业绩稳步发展。2005年格力电器股改之时，大股东格力集团拿出4.9%共2639万股，对管理层进行股权激励，其对价条件是格力电器2005-2007年每年净利润分别增长20%、10%、10%。2006年，格力电器净利润达6.28亿元，大大高于股权激励的5.55亿元净利润的激励条件，也高于07年6.1亿元的行权要求。管理层股权激励的实施，有利于增强管理层与上市公司利益一致性，提高经营管理层的积极性，有利于格力电器业务的长期平稳发展。
3.3公司成长性看好
家用空调业务不存在成长天花板
我们对格力电器家用空调业务的成长性保持乐观预期。主要原因有二：一是行业集中度提升，市场份额继续向一线品牌集中，农村市场、海外市场将会成为家用空调需求增长的新动力；二是大股东格力集团转让10%的公司股权给核心经销商，进一步强化了格力电器与销售体系的利益纽带，有助于国内空调市场销售的持续增长。因此，我们判断未来三年，格力电器家用空调销售收入仍将保持在30%以上的增长，不存在成长天花板。
2007年公司一季报亮丽的业绩验证了我们的判断。一季度公司销售收入增长60.22%，净利润增长31.63%，其中预收帐款大幅增长68%，应收帐款猛增345%。由于公司内销业务全部采用预收款结算，预收款大增表明内销市场需求强劲，应收帐款则是出口信用证滚存数额，两者的大幅增长表明格力电器又将迎来一个内外销快速增长的好年景。
中央空调业务将是未来增长新亮点
格力电器1996年进军中央空调市场，发展初期由于缺乏核心技术，空调核心部件--压缩机依赖从日本、德国、意大利等国进口，因此一度发展缓慢。
格力电器坚持“以技术创新抢占制高点”的自主创新战略，2005年成功开发出具有自主知识产权的大型中央空调离心式冷水机组，打破了美、日企业在这一领域的技术垄断；同年，公司开发出世界上第一台超低温数码涡旋多联机组，并由此奠定了格力电器在中央空调领域的国际领先地位。目前，公司共投入10亿元的中央空调一期、二期工程已经建成，并以形成年产50亿元中央空调的生产能力。2005年以来，格力电器的中央空调产品，凭借领先的技术优势、优良的产品品质、节能环保以及安装维护简易等优点，在全国大中城市中央空调工程中屡屡中标。2006年，公司中央空调销售收入超过15亿元，2007年的销售额有望同比增长50%-100%，销售目标为30亿元。公司计划2009-2010年中央空调业务收入突破100亿元，成为继家用空调之后公司重要的销售与利润增长点。
区域销售公司模式是实现业绩增长的重要保障
1996年以来，格力电器在国内空调市场保持了销量连续12年第一的惊人纪录，其中公司独创的“以区域销售公司为核心”的自建销售网络发挥了巨大的作用。我们认为格力销售模式的成功，并不仅仅因为经销商和专卖店数量多的优势，实质上是“过硬产品为基础，销售公司为纽带，返利机制为核心，优质服务为保障”综合竞争优势的成功。
在格力电器的销售网络体系中，28家区域销售公司扮演着关键的作用，她既要负责完成格力电器下达的年度销售任务，给公司提前全额支付货款；同时又要负责策划区域内的市场营销活动，维护和拓展下级经销商网络，落实产品售后服务，维系格力空调的统一定价，维护格力品牌形象。
格力电器对于区域销售公司有很强的控制能力。除上海销售公司自建外，其他的27家区域公司格力参股的份额不高，但每个区域销售公司一般都由4-5家实力经销商组成，这样的股权结构有利于防止一两家经销商做大。出于利益纽带，各经销商能够以区域销售公司利益最大化为目标，齐心协力做大区域市场，同时也便于格力电器的管理。
格力电器给予区域销售公司及经销商的优厚返利，成为维系整个销售网络体系，激励渠道做大市场的核心利器。1994年，格力电器首创“淡季贴息返利”模式，1996年首创“年中返利”模式，此外还根据经销商销售状况，给予不定期返利、超额销售返利等形式多样的返点政策，形成了厂商与渠道的双赢局面。
近期，大股东格力集团将持有的10%公司股权转让给由格力核心经销商组成的河北京海投资担保有限公司(由占格力电器65%销售份额的核心经销商组成)，通过股权资本纽带，格力电器与核心渠道的利益更加紧密，这一举措必将进一步激发销售渠道做大格力空调市场的动力。
格力电器之所以能够给予渠道经销商高返点、高回报，与其自身的资金运营方式与财务资本结构密切相关。长期以来，格力电器要求销售公司以现金或者商业承兑汇票的形式，提前支付全额货款；同时，公司还能长期挤压上游供应商的货款，因此，公司的短期负债项目中形成了巨额的预收帐款与应付帐款(或应付票据)。进一步分析公司财务报表，我们可以发现格力电器的净营运资本(流动资产减去流动负债)2005与2006年竟然为负值，说明公司已经形成“短贷(预收帐款与应付帐款/应付票据)长投(流动资产与部分长期投资)”的低成本资金运营模式。这一模式直接造成了2006年格力电器高达80.33%的资产负债率，同时也成就了公司06年20.18%的高额净资产收益率！正是因为格力电器具备高额的ROE，公司才有实力给渠道以优厚的销售返利等激励。
如果我们将格力电器资产负债表中的所有负债(包括应付帐款、应付票据以及预收帐款等短期借款)“权益化”处理，我们发现2006年格力电器的4.38%资产净利率(此时应可看作净资产收益率)还略低于美的电器(行情论坛)4.58%的水平。不难发现格力电器亮丽的ROE回报率，实际上是占用了本该属于“股东”--上游材料供应商和下游渠道经销商--的利益，这也正是格力模式的核心所在。
因此，我们对于格力集团转让10%公司股权给核心经销商持正面的评价，这一举措能够让渠道经销商在获得销售返利的同时分享公司成长带来的价值回报，使得格力电器与销售渠道获得双赢的结果。
四、盈利预测
盈利预测的主要假设前提：
未来三年主营业务收入保持30%以上增长；
各项成本费用率保持2006年水平；
所得税维持在15%左右；
五、估值与投资建议
5.1估值分析
目前A股上市公司中空调类企业有四家公司，根据各公司06年业绩以及未来两年的盈利预测来看，目前格力电器的估值水平低于行业平均值。我们认为格力电器居于行业龙头地位，议价能力和成本控制能力出众，应当给予适当的估值议价。我们给予格力电器08年28-30倍PE估值，目标价为33.6-36元。
5.2投资建议
格力电器的投资价值集中在几个方面：一是行业龙头，具备较强议价能力；二是业绩高成长性，未来3年主营业务收入增长30%以上；三是公司多年实行高分红、高派送的分配政策，累积分红金额超过14亿元，大大高于从IPO融资7.2亿元。综合考虑公司估值水平与投资价值等因素，我们继续维持格力电器推荐评级，6个月目标价36元。
风险提示公司面临的风险因素主要包括：
全球经济放缓特别是美国经济走弱，将影响空调出口业务增长。
随着家电连锁向三、四线城市布局进程的加快，在新兴中小城镇与农村市场面临其他空调品牌的日益严峻的竞争压力。
铜等原材料价格持续上涨，造成生产成本压力增加。我们认为原材料涨价因素对公司整体业绩的负面影响有限，原因是公司具备较强的议价能力，可以通过空调涨价、扩大产能以降低单位产品成本等途径解决。
人民币持续升值造成出口收入汇兑损失数额增加。
中国品牌总网
上一页 1 2
上一篇文章：
