PE投资 - 写在潮水正退时

    PE是什么

    So，什么样的投资应该算是PE投资呢？！对比国外的PE发展史，国内现有市场的交易其实对得上的凤毛麟角。那么退一步来看，我们应该如何来定义中国式的PE投资，或者分开来考虑，现阶段以及未来中国的PE投资应该是怎样的？

    所有受托资产管理的基本目标，都是以信托责任为核心，为委托人的资金赚取高于市场水平的回报，二级市场、债券、地产投资等等都是一样的。同样作为资产管理方式的一种，对于投资人而言，应该多问的一句：why PE？作为另类资产投资的一类，我更愿意这么理解：作为区别于其他的投资工具的一种，PE是一个结合了价值发现与价值创造两个核心过程的投资模式。单纯的价值发现，在二级市场应该来说一样表现的淋漓尽致，那么2000多家公司，作为基金经理，其主要任务就是在于在这么多个公司里面找到核心的可投资的、别人尚未发现其价值的项目，才有望比其他的基金经理业绩更为突出，但二级市场的基金经理并不直接参与价值创造的过程。所以，用来解释同样作为资产管理的方式之一，我的看法一直是：投资人相信结合了价值创造过程的PE投资，更有机会为其创造更多的收益，这也是投资人愿意为其出钱的核心原因。反过来说，作为管理人最重要的一点亦是向投资人证明自己具备价值发现及价值创造的能力，且基于此，管理人有望为投资人创造高于其他方式的回报。

    至于这个价值创造的工具，可能是对行业的深刻理解并有望引导企业往战略目标去推进；亦可能是有能力帮助企业物色合适的职业经理人，提升内部管理体系，推进更好地公司治理及绩效管理；亦可能是协助企业进行行业整合，或是上下游资源的获取；亦可能是整个公司的全面调整（特别是并购交易中），不一而足。归根到底，无论是往后走到并购型基金还是成长型资本，这种价值创造的过程应该是从行业发展的内在规律出发（以行业研究为导向），以行业及企业的长期发展为主线（以对企业发展战略的考量主导投资过程），通过股东及管理层的共同努力，打造出具有长期竞争力的企业。

    因此，真正的PE，就应该是具备价值发现及价值创造能力，且以创造价值为核心目标，以股权投资为手段的资产管理机构。其中，股权投资只是实现目标的一个方式。换个角度讲，我觉得在中国的股权投资市场，对“股权”的理解相较对“投资”的理解更加重要：对产业、对企业的理解才是核心，投资只是基于这个核心的操作手段。

    第二篇 破

    中国经济究竟需不需要PE

    这个小标题或许这样问更合适：中国经济特点能否容纳真正意义上的PE？！

    这几年来一直在纠结的一个问题：我们其实给被投资企业带来了什么？如果有，是我们自己去经营一家公司合适呢，也就是说我们是不是更合适去做大股东；如果没有，那我们凭什么用那些钱就能换来数倍（如果有的话）的利益，即使我们承担了风险，但这种风险收益明显是不匹配的，要吗过高，要吗过低。在现有的状态下，更常见的情况是：越承担高风险的项目，越有可能颗粒无收；而投资于那些pre-IPO的那些资金，承担了较低风险的，反而可能获取更高的收益。而这，合理吗？可能长久吗？

    在我看来，抛开其他特定的资源背景因素，成长期投资及pre-IPO投资存在的原因归根到底在于金融机构的管制及效率问题，特别是作为中国最重要的金融机构--商业银行的主要收入来源于国家政策界定的利差。利差作为国家赋予商业银行的一个稳定收入来源，2010年占了银行业营业总收入的66%。因此商业银行并没有太大的动力及压力去创造合适的金融产品或服务给予快速成长但存在着一定资金需求的优秀的企业，而把业务的重点放在企业的资产保障性方面（导致整个中国的金融体系核心本质就是房地产金融）。但长久来看，市场化利率及金融产品（无论是否来自于商业银行）的多元化必定还是一个趋势，届时，商业银行之间竞争的不会只是简单的客户资源，其对于有一定风险但潜力较好客户的扶持将会明显提升，这也将是成长期资本投资机会逐渐减少的时候。而现在，在这利率市场化的前夜，已经明显可以看到大部分这类型的投资已经明显减少了。

    那么抛开现在的投资人比较能就接受的成长型资本的投资，以后的出资人能否承担“三年不开张，开张吃三年”的情况。在中国目前的市场上，在相对少合格机构投资人的这个时期（特别是更多拥有大量资金的国企更愿意自己去管理资金的时候），到了今时今日，有几个团队能够真正的依赖于自身对投资的理解，对资源的掌控承担起出资人这样的无条件的寄托？！联想投资/弘毅资本依附于联想集团发展起来，中信产业基金依附于中信集团及特定人物的魅力发展起来，稍微市场化一点的鼎晖，算是相当不容易的磕磕碰碰走到现在，也是遇到不少项目出现问题的情况。其他的呢？！不能忘掉的一点就是，现在拥有相对较多财富的中国人，大部分都在办理移民手续的（如果他们出去了，是不是把钱换成美金投给KKR，Carlyle Group，TPG更好呢？！）。

    无论国内外，这个市场上最好的出资人都是家族基金，一方面，需要沟通的层级跟人数少，且资金充沛，当家人说话有分量；另一方面，对投资回报的诉求比较合理。如市场要求回报IRR为20%的话，估计家族资金15%-18%就可以接受了，这也给了管理人更多的自信跟空间去发挥。在中国这个群体应该来说仍相当少。

    明星项目？有吗？！一个真正的明星项目，应该是能够改变甚至颠覆某个特定行业，且为投资人获得高额回报的，类似于当年的阿里、分众甚至盛大。但现在，一方面，颠覆性技术及商业模式均难以挖掘，且近几年企业在投资人的轮番轰炸下对于投资人的心态已经发现根本性改变的时期，能很好的找到真正的明星项目吗？！

    并购整合，看起来当然是美好的。但中国经济的特点决定了核心领域的企业均控制在国家手中，因此能源、核心装备制造，甚至化工领域、食品等的大佬级企业均为央企或者国企，在中国这个讲究政治经济学的地方，何以跨越他们去对行业进行并购整合。那些借助于产业内的一些民营企业龙头进行行业内的收购的，大部分情况下，如不被当作过桥资金已属万幸；即便此，该非独立模式也不是可以长久的。

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