房地产：谁是明年的十强

    中国的房地产业正在步入透明时代，透明意味着更充分的竞争和行业的成熟。大批外资企业在强势进入内地房地产市场，大批外行企业正在场边做着准备活动。今天，完成了原始资本积累的房地产企业在更多的谋求与资本市场对接，希望借力资本市场的高效融资并完善公司治理结构。我们发现，最大和最有实力的开发商现在要么已经上市，要么正在谋求上市。有专家指出，在内地和香港上市的房地产公司，虽然不一定就是中国最大最赚钱的房地产公司，但一定是目前中国体制相对先进，相对规范透明的房地产公司，代表了行业发展的未来。今后房地产发展，需要大量的土地储备和稳定而持续的融资渠道，而越是能够达到上市公司要求的房地产企业，越是能够在土地及资金的争夺战中占的先机。因此可以相信，未来真正的房地产巨头将全部出现在上市公司行列。

    正因为如此，每年都会有专业机构评出上市地产公司十强。或许中国未来的地产业巨头就出自其中，只不过每年评下来我们都会发现，有老面孔退出、有新公司加入。随着国家的调控政策的步步紧逼，大家都认为今年将是房地产行业洗牌的一年，不知道洗过牌之后，谁会是明年的十强。

    整体危机潜伏  上市公司经营压力将明显增大

    应该说2003-2004年是地产行业景气的高峰期，上市地产公司主营业务利润率维持在25%到33%的高水平，净资产收益率、经营现金流净额和应收款周转率显著提高也说明了这一点。但有分析人士指出，在繁荣的背后必须看到：上市地产公司的主营业务利润率开始走下坡路，净利润已经大幅下降，这些都与其净资产收益率和存货周转率偏低显著相关。更应关注的是，上市地产公司特别高企的应收款周转率和特别低企的存货周转率之间的不协调，它暴露了地产公司普遍存在的高速扩张的风险和脆弱性。在银行按揭贷款的支持下，地产公司的销售收入几乎全部可以收到，而不会形成应收账款，从而刺激他们将回笼资金的绝大部分用于项目储备转为大量存货，如果不是国家收紧对房地产公司的贷款，可以预计上市地产公司经营现金流净额还会是巨额负数。如果说，在地产处于繁荣景气之中，不断增加的项目储备有利于持续高速发展的话，那么，一旦地产市场陷于衰退，这种高速扩张就潜藏着巨大的危机和风险。

    同时招商证券研究所的分析也认为，上市公司经营压力将明显增大。调控之下销售形势恶化带来的消极影响首先将反映到房地产开发企业的资金回流和盈利水平上,如果不能及时扭转这种不利局面,那就很可能危及整个企业的正常运转。

    预收账款减少 现金回流受到考验

    销售放缓最直接的影响就是单位时间内预收账款的减少,由于现行的商品房销售政策,开发商一般都设法充分利用预收账款来作为资金来源的主要组成部分,预收账款不但可以节省利息支出,更重要的是它能有力支持公司的快速扩张。我们可以最有代表性的万科为例,粗略推算预收账款对公司经营的影响。万科2004年末预收账款分别占到全年销售收入的28%和货币资金的70%,大大高于其历史平均水平的13%和41%,通过推算可以近似认为近期预收账款为公司至少平均提供了超过10亿元的无息贷款,某些时点这一金额将更大,而且预收账款对其它一些公司的贡献甚至比万科更加突出。同时按照目前房地产开发企业的特点来看,预收账款的减少就是意味着销售收入的减少,这更是会影响到公司经营目标的实现。

    盈利能力将被削弱

    销售速度下降和房价下调压力不仅影响到销售利润率,也会影响到资产周转效率,这些都会对房地产开发企业产生负面影响,销售速度的下降几乎都会转嫁到开发商销售利润的下降:由于政府正力求提高房地产开发门槛、通过“市场化”来制约资源(土地等)过度浪费,土地成本整体仍将处于上升态势；虽然钢材、水泥等建筑材料价格目前面临下调压力,但由于它们在整个成本结构中占比很小,所以建安成本不会发生较大的变化；而税费的比例是固定的,因此销售速度下降增加的成本、以及很可能会出现的价格下降就会直接对开发企业利润产生销蚀作用。在此基础上,可以进一步分析房价下跌对房地产开发企业税后利润的影响,值得特别注意的是,税后利润的变化幅度要远远大于房价变化幅度,因此一旦房价出现不利变化,一些开发企业的经营业绩将急剧下降。

     企业发展战略谋变在即

     国有开发商曾是国内房地产开发的主力军，但经过几年市场经济的洗礼，业绩已呈现疲态，增长及盈利能力均远逊于民营开发商，这再次证明了谋变的重要性。在国有开发商中，园区类公司普遍表现不佳，这显然是受到了去年宏观调控及开发区核查的影响。去年土地政策大大收紧，开发区大量被撤销，直接影响了以土地一级开发为主的园区类上市公司。

    宏观调控虽然会有阵痛，但长远来看行业调整将有利于房地产中长期健康发展,也会对市场带来一些新的变化。因此无论从哪方面来说都需要及时调整企业发展战略思路,及时回避风险、把握新的机会。

    走多元化之路

    万科长期专注于商品住宅经营，赢利模式也非常单一，通过市场化的公开行为直接购买土地，进行住宅开发建设，然后全部向社会销售以获利。然而，随着资本市场对赢利增长越来越高的要求，原来单一的赢利模式使得地产项目的投入产出赢利的周期过长，而且受制于人才团队瓶颈和地区壁垒，已无法满足在高起点基础上对结算面积、主营收入和净利润的同步快速增长的需要。从对昆山嘉华的试水，到对浙江南都的大规模运作，通过购买项目公司间接获得优质项目，使万科开始摆脱从市场直接竞买土地然后开发出售的单一赢利模式，走向多元化。随着地产业门槛的逐步提高，再加上地产市场的萧条，许多地产商已面临运营危机，地产业的购并浪潮即将展开，“购并项目公司”将与“直接购地开发”共同成为多元化赢利模式的两大主体。

    专业化成为新趋势

    专业化是指将于房地产主业无关的包袱甩掉。招商地产在年报中认为，行业竞争环境产生变化后，专业化大型房地产企业在行业内的竞争地位得到提升，产业集约化的程度有望迅速提高，因而面临较好的发展机遇。从年报和季报看，深振业与深长城的专业化之路是与国企改革结合在一起，通过实施主辅分离、辅业改制措施，及时卸掉包袱，集中精力做大做强房地产开发主业。阳光股份提出要提升企业整体的专业化运营能力，亿城股份则强调专业化、品牌化与规模化发展，并调整了公司房地产主营业务管理体制，以适应向专业化房地产公司转型的需要。其他房地产上市公司也在尝试项目收购和合作开发模式，部分公司正积极引进战略投资者。年报显示，亿城股份通过收购方式获取天津晨枫家园项目，天鸿宝业亦以股权收购形式，取得天津万德花园二期项目和北京耀辉国际城项目的开发权，并与天房股份合资成立子公司，投资开发天津海河水上运动世界项目。

    城区综合开发

    在北京西城区的金融街和在上海浦东的陆家嘴，其所在的小范围区域均是我国最重要的金融贸易区，凭借对该区域写字楼的垄断开发权，两家地产上市公司成为中国写字楼开发经营的响亮品牌。可是，这种经营模式在其他城市却无法大规模复制。金融街跳出“金融街”和陆家嘴跳出“陆家嘴”发展成为具有全国影响力的地产商，综合城区开发将是发挥其核心竞争力的重要战略选择之一。许多园区开发类的上市地产公司也面临综合城区开发的难题。实际上，目前地产业的“造城”运动，也体现了综合城区开发大趋势这只“看不见的手”的作用。

    重视资金管理

    虽然由于我国房地产市场处于刚刚兴起阶段和人均GNP刚刚突破1000美元这一临界点,最近几年房地产呈现了极度繁荣的景象,但是在各地政府拔苗助长式的扶持下,一些地区和城市出现了明显"过热"的现象,几乎所有的房地产开发企业都在通过各种途径大肆扩张,其经营状况几乎如出一辙:业绩高速增长、资产负债率都处于很高的水平。同时房地产开发的特点决定着开发企业必须具有大量的资金,而我国的房地产开发企业绝大多数由于起步晚、起点低,综合实力都远远不能与国际一般水平相比,所以上市公司的现金流情况都很差。这种状况决定了我国房地产开发企业抗风险能力明显不足,如果行业陷入较长的调整时间,那么这些企业就会由“发电厂”变成“资本杀手”，所以在目前情况下，一定要重视资金的管理和运用。资金是房地产行业的“血液”，没有资金实力，房地产企业就没有办法扩大土地储备，更没有能力支持业务高速增长和规模扩大。新的金融政策和环境变化，导致多数房地产企业采取了调整融资结构、开拓新的融资渠道等措施。

    在银行贷款方面，包括万科在内的多家企业纷纷将长期贷款比重提升，以应对房地产信贷政策的收紧。天房股份及沈阳新开表示，正通过减少短期贷款、转高息贷款为低息贷款、长期贷款利率转为基准利率，降低贷款成本。其于资金方面的考虑，华发股份强调，土地购置要“有所为有所不为”。此外，基于异地贷款难度较大，天创置业还特意将注册地从贵阳迁至北京。

    除了调整资金计划、合理使用资金，房地产企业还普遍加大现有楼盘销售力度，加强应收款催收管理，万科亦强调要加快项目开发周期，加快资金周转。部分房地产企业还开始将非主营业务类资产剥离，如光彩建设就将手中的３亿股海通证券股份悉数转让。亿城股份一季报则显示，该公司通过转让股权方式转让三里屯３．３项目，从而为该公司大幅增加土地储备提供了雄厚的资金支持。

    上市公司亦更加重视利用资本市场再融资。２００４年万科成功发行１９．９亿元可转债，金地集团在年底前增发１亿Ａ股获得近９亿元募集资金，招商地产的１６．５亿可转债则刚刚于今年４月获得发审会通过。阳光股份等企业表示，今年打算申请增发募资，中华企业、名流置业等亦在积极研究资本市场融资的模式。
　　
    展望未来的中国房地产行业，依然是一个蕴含着巨大财富的市场，这一点从蜂拥而来的海外基金还有不断诞生的地产业富翁上就可以看出来。虽然调控下日子有点难过，但是既然房地产已经是一个十分巨大的产业，估计不会因为政策的变化而真的陷入“寒冬”。下一步很快将有更多的房地产大鳄进入上市公司行列，比如说顺驰。相信顺驰的进入将会使上市地产公司这个大家庭更加的热闹，只不过不知道上市的顺驰能否挤进上市地产公司十强，而被挤出去的那个，又会是谁。

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