顾雏军倒下了，这是好人与坏人的问题？

　　唐万新与张海先其倒下了，下一个是谁

　　这是一个产业整合时代的早衰！刚刚开始，败绩累累，尸横遍野，一片哀鸿，令人不寒而栗。

　　杠杆收购没错，杠杆原理也没错，错在“杠杆心态”。四两拨千斤是可能的，关键在支点。

　　德隆的产业整合闹了60个月，张海的杠杆收购玩了24个月，顾雏军舞了42个月。

　　顾雏军死于科龙20岁。他试图以科龙电器为支点，撬动制冷行业乃至汽车业，但最终赌输了。

　　这时科龙刚满20岁

　　就在2004年张海跌倒的佛山，顾雏军也落马了；而唐万新兄弟破碎的产业整合梦，顾雏军同样没能圆。

　　从2004年以来，顾雏军、唐万新、张海，“资本高手”先后倒下。他们的路径惊人的相似，“投机——转型——扩张——危机——溃败”之路如出一辙。他们都过分看重杠杆的作用，而忽视了要做实支点。

　　如今，海信集团以巨资从顾雏军手中接下科龙电器，面对这个尚面临不确定风险的机会和诱惑，周厚健行吗。

　　又一位所谓资本大鳄倒下了。从2000年末格林柯尔香港上市，到2005年中事发科龙电器，顾雏军的事业由高潮而跌落不到5年。而一年之前唐万新兄弟旗下德隆系的轰然倒塌之声犹在耳，张海败于健力宝之事尚未完结。

　　这预示着一个时代的结束？不，这是一个时代的早衰！

　　杠杆心态与杆杆支点

　　这是一个以资本运作进行产业整合的时代，动机没有错，出发点没有错，但结果错了。

　　一切都不能轻易下判断。不是好人坏人的问题，不是坏人做了坏事的问题，也不是将社会财富窃为己有又转移到海外，给他们下道德判断太不负责任。以“成者王侯败着贼”待之，未免太过功利。

　　以杠杆收购完成产业整合，在海外不乏成功案例，而且视为一条必由之路。但在中国却水土不服，以资产套资产的玩法在中国行不通，以资产套钱再套资产的玩法在中国风险太大。时间至今证明，以杠杆收购完成产业整合的，在中国尚无成功先例，败绩却比比皆是。难道是中国资本市场的深度不够，池子太浅？或是，中国对此的法律环境不成熟，既漏洞百出诱人犯错误，又不能区别何为值得保护的良性杠杆收购，不能引人从善，又草率严惩，均不可取。

　　有一点可以看清楚，产业整合的战略思路没错，对社会和企业均能提高资源配置效率。

　　杠杆收购的路径与方法也没错，在发达国家是普遍适用且行之有效的合法手段。问题出在了支点上。

　　华人首富李嘉诚深谙此道并有高见：“要知道什么是正确的‘杠杆心态’。杠杆定律的始祖阿基米德曾说：‘给我一个支点，我可以举起整个地球’。支点是效率和节省资源策略智慧的出发点。但不知从什么时候开始，这个概念简单扭曲为叫人迷惑‘四两拨千斤’，教人以小博大。聪明的企业领导人专注研究精算出的是支点的位置，支点的正确无误才是结果的核心。这门功夫倚仗你的专业知识和综合力，能否洞察出那些看不见的联系之层次和次序。今天我们看见，很多公司只看见千斤和四两的直接可能，而忽视支点的可能性，因过度扩张而陷入困境。”

　　先驱宿命还是必然悲剧

　　顾雏军、唐万新、张海，这些被外界看做“资本高手”的人，先后纷纷落马，究竟是偶然还是宿命？在有关他们的调查中，除却外界的种种臆测，一些简单的常识性违规非常刺眼地显现出来。他们不约而同地挪用资金，难道这仅仅用道德批判就可以解决问题？也许还会有下一个、乃至一批落马者，因为同样的原因。

　　尽管看似不同，但他们的路径却惊人的相似。对外界而言，三人的早期生涯莫不神秘莫测，原始积累很难说得一清二楚。而后看准机会，他们买下实业公司，准备完成“投机者——投资者”的转型。再往下，他们却都没能单纯地做好公司，皆因与挪用资金相关的事情案发，成为口诛笔伐的对象。

　　顾雏军曾在天津大学热能研究所和能源研究所工作，期间任职于下属公司，赚到了一些钱，但因“挂靠关系”不清，而资产属性不清，而惹出财富是非。后来，顾雏军远赴海外创业，后将格林柯尔在香港上市融得资金，但业绩一直受到质疑。直至入主科龙电器，终于拥有一家知名度甚高的公司，但最终却成为其“滑铁卢”。

　　唐万新兄弟从最初的炒作股票到而后进行产业整合，一贯有“股市炒家”指称的张海也看中了健力宝作为转型的载体，“投机——转型——扩张——危机——溃败”之路如出一辙。在这一过程中，金融成为他们放大机会的工具，但某种程度上，最后也是因为资本市场的不健全而走向不归路。

　　顾雏军和唐万新都要在中国借助并购搞产业整合，这种思路符合发展趋势，本身并没有错。但快速扩张使得整合框架过于庞大，而带来资金链条的成倍放大，其金融链条势必会绷得很紧。

　　资本市场深度与管制

　　而中国的目前的金融市场的深度与张力，还不能支持这种扩张。从并购方式上，目前国外所采用的现金收购、股票收购、综合证券收购、管理层收购、杠杆收购等方式都是依托高度发展的金融市场下的成熟模式；从并购资金来源上，除了内源性融资外，还包括并购基金、私募基金、风险投资基金等注重长期性回报资金。目前国内IPO和增发的机会都很难，股权不流通也使得股权置换难以成为主要交易方式(现在正在进行股权分置改革)，支付方式上主要还是现金，这大大增加了融资压力。

　　在这一大背景下进行产业整合，只能转而寻求非规范的融资渠道，而为了维护非规范的融资平台势必要付出高昂的成本。比如德隆就先后从国企、江浙民间等渠道以较高利率获得资金，甚至以金融机构为平台募集大量资金在二级市场炒作，风险累积得越来越高。而张海在收购健力宝时，自有资金很少，而是向祝维沙借得，最后也因此产生纠纷而出事。

　　顾雏军、唐万新和张海在扩张时，都过分看重了杠杆的作用，而忽视了支点。实际上，其借助的支点都极不硬实。顾雏军在以格林柯尔为支点，撬动科龙电器时，他成功了；而后他又想以科龙电器为支点不断收购扩张，但科龙电器的盈利能力远不足以支撑他的雄心。唐万新兄弟要在番茄酱、电动工具、汽配乃至重型卡车和大型施工机械等多个领域同时进行整合，但这些产业本身产生的利润却无法持续扩张。张海干脆私下借钱收购了健力宝，想以经营健力宝带来的收益偿还负债。

　　反观李嘉诚，我们只看到，他果断出手拿下老牌英资企业和记黄埔，抓住天赐良机，却没精确研究长江实业当时的状况，更没精算其支点的位置。其实，李嘉诚心中的算盘早已拔打数遍，算透到“知己知彼”。

　　值得注意的是，在顾雏军、唐万新、张海从扩张到出事的整个过程中，金融体系的约束和监管缺乏效率、缺失预警系统也表露无疑，这也是造成这些“系”非正常扩张导致金融链条绷紧以至断裂的原因之一。

　　政府风险与社会代价

　　资本市场的深度不够，监管法治的成熟不足，最终导致枭雄们的惊涛骇浪波及社会，而作为社会秩序维护者的政府自然要承担后果。资本市场既无抗风险能力又无化解风险功能，风险一旦转嫁于政府，必然以行政手段强行终止风险。由于政府介入风险管理的动机不同，当然难以细化分拆风险并分而治之，更难以精算用何种方式化解风险代价最小。一刀切，干净利索，切完了再算代价，一笔勾销。

　　近些年，在中国互联网界也冒出不少“弄潮儿”，其财富积累速度绝不亚于这些枭雄，但他们玩的是国际资本市场的钱，自有人家的规矩管着，即使玩输了人家也不在乎，所以在国内到处传颂着他们的财富传奇，很少有人算计他们风险，闭着眼听故事。

　　德隆进行产业整合始于1999年，终于2004年，大闹60个月。

　　张海进行杠秆收购始于2002年，终于2005年，小玩24个月。

　　顾雏军从介入科龙到止于科龙，不大不小42个月。

　　德隆折腾最久也最大，社会付出代价也最大。张海小玩一把，没翻起多大浪花，功底尚浅。顾雏军以其作为和风险而居中。据说，顾雏军正在急于变卖资产套现，以归还所欠十几亿银行贷款和挪用资金，也许可以减轻刑事。有一位企业家在几年前也遭此急难，限期归还大笔贷款，他有幸全部归回，至今企业依然成长。所不同的是，顾雏军拥有资产多为制造业难套现，而那位企业家多为金融资产易变现。另有不同的是，顾雏军之事已闹得沸沸扬扬，资产变现时难以保值更难增值，而那位企业家的一度危机一直在封闭状态之中，且业界人缘极好，资产变现时均增值，得以渡过难关。

　　顾雏军已无力回天，剩下的只有运气。

　　2005年9月16日，科龙电器(SZ 000921、HK 0921)终于发出公告，9月2日，佛山有关方面对顾雏军、严友松、张宏等7人执行逮捕。此时顾雏军已失去自由一月有余，这已早无秘密可言。

　　此前一天(9月15日)，科龙电器公告显示，其第一大股东广东格林柯尔已于9月9日和海信集团旗下的海信空调签订协议，将所持26.43%股权转让给后者，拟定价格为9亿元。至此，围绕科龙电器股权转让的传闻终于揭开谜底。

　　尽管科龙电器的两大悬疑已有了答案，但事情还远未结束。从9月10日开始，科龙电器又开始了漫长的停牌，包括普通投资者、债权人、相关公司在内的多方都在等待着故事的结局，一个绝不仅仅属于顾雏军和科龙电器的结局。

　　结果模糊

　　从2005年4月份开始，停牌之于科龙电器已是家常便饭。科龙电器A股在连续停牌一个月后，于2005年8月29日复牌交易，全天以区区59.53万股的成交量封于涨停板位置，次日依旧全天封于涨停，而H股仍继续停牌。此前，科龙电器曾发布了一则澄清公告，内容涉及诉讼、恢复生产、股东变动等传闻。

　　一如5月份以来的众多公告，科龙电器的说法含混不清。彼时，科龙电器董事会甚至声称对媒体报道的公司经营情况不甚了解，需要进行调查；现在的调查结果是截至8月31日涉讼金额5.94亿元，5～8月间大部分生产线处于停产状态。

　　赶在最后期限(8月31日)，科龙电器公布了2005年度半年报，营收45.58亿元，同比略有增长，但却出现了4.87亿元的巨亏。科龙电器董事会的解释是：由于董事长顾雏军涉嫌犯罪，由此中国证监会对公司进行调查，从而影响了金融机构、供应商、经销商对公司的信心，使其在空调旺季(5～6月)生产、销售大幅下滑。

　　此时距顾雏军被“采取刑事强制措施”已整整1个月了，而监管层除了在8月1日通过媒体发布了较为笼统的说辞外，仍未公布正式的调查结果，此时距调查组进入科龙电器5个月有余，距完成调查超过1个月。

　　有消息人士称，对科龙电器的调查并不复杂，有关方面之所以尚未公布详细结论，是想等待股权、债务处置等有了实质性进展。以此推断，顾雏军究竟所犯何事、严重程度，离官方说法的揭晓为时不远，尽管江湖上早已传得沸沸扬扬。

　　长假阻击

　　科龙危机浮出水面是在2005年“五一”长假之前。4月27日，科龙电器刊登业绩修正公告，预计公司2004年度将出现亏损，股价应声跌停(而其2004年前三季度盈利超过2亿元)；4月28日，公告称将于次日对一股价敏感资料作信息披露，停牌一天；4月29日，在公布亏损6416万元的年报的同时，称无法对一股价敏感资料作信息披露，继续停牌；4月30日，公告称5月9日仍无法对一股价敏感资料作信息披露，依旧停牌。

　　投资者熬过长假后，直到5月10日，这一“敏感信息”终于面世，科龙电器“因涉嫌违反证券法规已被中国证券监督管理委员会立案调查”，当日复牌后股价再次跌停。此前市场早已流传这一消息，其股价已阴跌一年有余。

　　由此，针对科龙电器以及顾雏军的质疑铺天盖地。有消息称，广东、安徽、江苏、湖北四省的证监局已展开对顾雏军旗下内地上市公司的联合调查，主要是彻查其在收购过程中是否存在违规挪用科龙电器资金的行为。

　　这一猜测未被证实，但在同一天，顾氏旗下的格林柯尔(HK 8056)发布澄清公告，称其“并无挪用科龙资金”，与科龙电器无股权控制关系，亦未参与对内地上市公司的收购。科龙电器也在随后(5月12日)召开新闻发布会，其新闻发言人刘伟湘首先说明这是“媒体沟通会”，而不是一些媒体所说的“澄清会”，但此时此刻外界最关注的无疑是并未出现的主角顾雏军。

　　顾氏被监视居住的传闻很快散播，5月13日，科龙电器和格林柯尔皆针对此传闻发布澄清公告，措辞极为拗口，“其本人仍然可以自由地在内地往返其自身参股公司的办事处”。仿佛是为了现身说法，5月14日，顾雏军本人出现在深圳的中国民营科技企业家高峰论坛上，并做了“国际产业转移中民营企业的机会”的发言。

　　传言成真

　　但在两个多月之后，传闻再次不幸成真。7月29日，科龙电器董事长顾雏军、执行董事兼副总裁严友松、财务督察姜宝军、财务资源部副总监晏果茹、财务资源部副部长刘科等5人被公安部门立案侦查并采取刑事强制措施。8月1日，科龙电器发布了相关内容的公告。

　　8月3日，中国证监会通过媒体发布了对科龙电器的调查结果。这次持续3个多月的调查显示：2002年以来，科龙电器法定代表人、董事长顾雏军等人在科龙电器采取虚增收入、少计费用等多种手段，虚增利润，导致该公司所披露的财务报告与事实严重不符。涉嫌构成未按有关规定披露信息、所披露信息有虚假记载及有重大遗漏等多项违反《证券法》有关规定的行为。证监会对在调查中发现的顾雏军等人及其实际控制的格林柯尔系有关公司涉嫌侵占科龙电器利益及其他违法犯罪行为的情况及线索，已移交公安机关和相关部门处理。

　　约在此前一周(7月下旬)的科龙电器内部高层会议上，顾雏军公开声称挪用了公司3亿元资金，认为对于营收近100亿元的科龙电器来说，“不算什么”。但顾氏此刻显然意识到了事态的严重性，据称他曾对某媒体说：“我绝望了。”

　　能让2001年以来在不断质疑中却不断攻城略地的顾雏军绝望的究竟是什么事？一直声称意在整合中国制冷产业的顾氏难道预见了自己这一梦想的不可能实现？一年之前，同样要进行产业整合的德隆系危机爆发，唐氏兄弟旗下资产被分割处置。就在德隆系老三股被分别卖出后不久，顾雏军深陷麻烦。

　　致命调查

　　事实上，早在2004年9月，国家审计署就进驻科龙电器，对其展开调查，持续十多天后收兵。一个月之后，证监会广东证监局又对科龙电器进行巡检，顾雏军旗下另三家上市公司也同期接受巡检。

　　被看做“国家财产看门人”的审计署大规模调查一家民营企业，此事本不寻常，之后证监会又进行巡检，显然并非巧合。但这一情况并未引起顾雏军的重视，当时他正在欧洲挥舞其扩张大棒，准备收购法国汽车配件生产商Tomkins旗下子公司盖兹国际在法国的汽车管件工厂，以及英国汽车巨头雷莱德旗下的产品设计公司LPD(最终于2004年11月完成收购事项)。

　　据知情人士透露：“顾不在国内，其他公司高管不知如何应对。”而这不过是更大规模调查的序曲。2005年3月底，科龙电器接到来自证监会的电话，通知已对其立案调查，4月5日，调查组正式进驻。

　　几乎同时，顾雏军旗下的上市公司都再一次受到了“巡检”。就在证监会调查组进驻科龙电器的前一天，由广东、江苏、湖北以及安徽四省证监局组成的联合调查组，分别进驻美菱电器(SZ 000521)、襄阳轴承(SZ 000678)以及ST亚星(SH 600213)等3家上市公司，对广东格林柯尔涉嫌违规挪用科龙电器的资金收购以上3家公司的事件展开调查。

　　7月11日，证监会调查组人员分成5组，分别对科龙电器的董事问话，内容涉及公司治理、资金挪用、关联交易、资金拆借、转账等。这是自调查组进驻科龙电器以来，对其董事第一次集体问话，也是最严肃的一次问话。

　　持续3个多月的调查显然让证监会获取了足够的证据，随后在并未公布具体调查结果之际，有关部门便果断对顾雏军及其他涉案人士采取了强制措施。这一消息连科龙电器也是从媒体报道中得知，8月5日其公告仍称“并未接获有关该调查结果的书面报告，因此，本公司认为现阶段不宜就该事件公开发表评论”。

　　公开论战

　　科龙电器之所以受到密度、强度如此之大的调查，与顾雏军长期以来备受外界质疑的形象密不可分。在2004年德隆系轰然崩塌的背景下，资本市场上成“系”的公司成为监管部门的重点监控对象，顾雏军及其格林柯尔系麻烦上身。

　　2004年8月，香港中文大学教授郎咸平质疑顾雏军。稍后，郎咸平对海尔集团、TCL集团(SZ 000100)等企业也提出了相关质疑。一系列质疑引出了国有资产流失的大命题，最终在学界展开了激烈辩论。

　　与张瑞敏和李东生的沉默不同，此前与郎咸平本就颇有渊源的顾雏军反应很大。顾雏军立即委托香港律师行向香港高等法院递送了起诉状，以个人名义正式起诉郎咸平对其进行“诽谤”。

　　接着在2004年10月20日(科龙20年大庆)，召开“科龙20年发展与中国企业改革路径”研讨会，顾雏军与国务院发展研究中心企业研究所联合发布一份调研报告，称顾的收购行为是“国退民进”中的样板戏，将其立为国资退出、民资杀入的榜样。一场郎咸平单挑众企业家的“秀”就这样演变成了顾雏军单独迎战的“郎顾之争”。

　　顾雏军敢于通过公开途径“应战”，与之前赢得类似论战的经验有关。2001年末，数家内地知名媒体集中质疑上市不久的格林柯尔，而瑞银华宝中国研究部主管张化桥认为“格林柯尔的收益只是一场财务数字的游戏”。2002年初，格林柯尔以“诽谤”为由将瑞银华宝及张化桥告上法庭，最终的结局是对方向格林柯尔支付了30万港元，双方达成庭外和解。

　　从2004年至今的这一轮争论，是方向与方法之争，双方不在一个层面，也不在一个量级，显然有着本质的不同。但这场论争并不是什么导火索，而是科龙电器本身的状况，让监管部门有足够的理由进行彻底调查，最为重要的是在于防范更大的风险。据称，在调查之初，证监会并未投入很大力量，但在银监会的坚持下，这一调查终于改变了顾雏军的命运。

　　一战成名

　　早在上世纪80年代，作为学者的顾雏军提出了“顾氏热力循环系统”理论，并发明了格林柯尔制冷剂，结果招致包括其研究生导师在内的国内制冷学界专家的集体质疑。之后，其远赴国外创业，1995年又回国发展，成立了主营制冷剂的格林柯尔一系列公司。最终在2001年借收购科龙电器声名大振。

　　2000年7月，顾雏军绝对控股的格林柯尔在香港创业板上市，筹资5.45亿港元。2001年其净利润由2000年的2.69亿元攀升至3.39亿元，而这两年毛利率都高达80%以上。由于业绩表现出色，格林柯尔大受市场追捧，而顾雏军则顺势套现2.48亿港元。

　　据称，早在格林柯尔上市之前，顾雏军便已对其后的收购计划拟出草图。2001年4月，时任格林柯尔副总裁刘从梦率领四人项目小组进入广东顺德市(2002年12月划为佛山顺德区)，与刚在A股市场上市便巨亏的科龙电器以及相关机构接触，开始了为期半年的谈判。2001年10月，顾雏军旗下的顺德格林柯尔(后更名为广东格林柯尔)击败了包括通用电气、松下以及惠而浦等在内的众多知名公司，购得科龙电器20.6%股权，成为第一大股东(2004年增持股权至26.43%)。

　　在国内市场极具分量的科龙电器被“无名之辈”收购，旋即引来各界质疑，不仅顾雏军早年的“热循环”理论重新被翻出来，其巨额收购资金来源更成为焦点问题。顾氏第一次遭遇信任危机，而从此后几乎伴随其左右。

　　而2001年底，顾雏军高调于香港、广州同时举行“格林柯尔收购科龙新闻发布会”。面对数十家媒体的“拷问”，顾谈笑风生、应对自如，并声称“如果科龙电器年盈利不超过2亿元，我每月只拿1元工资。”

　　钱的游戏

　　但这一玩笑只是玩笑。在顾雏军入主科龙电器的近4年来，只有2003年度利润刚刚超过2亿元，顾氏的年度薪酬则超过600万元，位列内地上市公司高管之首。

　　收购科龙电器最初的协议价格后来则由5.6亿元降到了3.48亿元，据知情人士介绍，顾雏军当初真正缴纳的资金只有1.5亿元。另外的1.98亿元后来是否支付，外人根本不知道。甚至有人称，“格林柯尔根本没有什么银行存款，有的钱是从银行贷款来的，完成收购之后就把上市公司的土地等资产拿去做银行抵押，套出钱来再还银行的贷款。”

　　据说，当时顾雏军已同顺德市农业银行达成协议，只要科龙电器的股权一过户，便可立即为广东格林柯尔提供收购所需的5.6亿元现金。

　　外界普遍认为，顾雏军收购科龙电器的价格很低，拣了大便宜。因为即便以5.6亿元计算，平均每股的转让价格不过2.8元，而截至2001年6月30日，科龙电器的每股净资产4.17元(调整前)，折让30%以上。

　　为何在竞购对手中实力明显不占优势的顾雏军最后却能得手？有消息称，因为顾雏军做通了地方政府的“工作”，如此一来不仅收购成功，而且价格也跌到3.48亿元。由于原大股东容声集团欠科龙电器12.6亿元的债务，顾雏军与地方政府签订了补充协议，在不涉及现金的情况下解决这一问题，相应地格林柯尔也得到了最优的收购条件。

　　收购科龙电器后不久，顾雏军即分别以科龙电器和广东格林柯尔为平台展开了对江西齐洛瓦、吉林吉诺尔冰箱厂、上海上菱电器的两条冰箱生产线、远东阿里斯顿全部生产线、杭州西泠集团、及美菱电器、南京伯乐等制冷企业的大规模收购，并同期投建了科龙南昌工业园及扬州科龙生产基地，据称仅后两项的总投资就高达5.1亿美元。

　　2003年5月，顾雏军再掀收购高潮，广东格林柯尔以2.07亿元将美菱电器20.03%的股份收入囊中，成为第一大股东。这一时刻比之当初收购科龙电器时，顾雏军所处的舆论环境已大大改善，“制冷王国”一词开始频频出现。就在这一战中，顾雏军又击退了包括美的集团在内的众多对手，据称美的直到最后关头才退出收购。

　　在此前后，顾雏军还有先后准备吃下小天鹅(SZ 000418)和小鸭电器(SZ 000951)的主意，但这两家企业最终被严晓群旗下的斯威特集团拿下。

　　王国梦想

　　据不完全统计，顾雏军仅在制冷产业上已投入数十亿元进行收购或新建生产线。他曾表示：“在中国大地上，打造出一个世界一流制冷家电企业，是我多年以来的执着追求。我要整合的不仅是冰箱行业，而是整个制冷产业链。当然，我有信心成为第三代企业家领袖。”

　　显然，让顾氏有底气的是其掌握的生产线，据说其冰箱产能占中国整个产业的50%以上。在全球家电产能都向中国转移的大背景下，掌握国内产能也就意味着掌握了与外资家电巨头谈判的主动权。顾雏军称，“冰箱产能大都控制在我手上，要在中国生产，你只能找我。”

　　正是在这种思路下，科龙电器和美菱电器在国际市场上开始为伊莱克斯、惠尔浦和通用电气等国际巨头全面代工。在将闲置产能利用起来后，顾雏军开始以低成本为基础，又在科龙推出了面向低端市场的康拜恩品牌，通过低端渗透进一步扩大市场占有率和对产能进行充分利用。而压缩成本成为科龙电器的重要衡量尺度。顾雏军坚持“只有降低成本，产品才能获得较大降价空间及更强市场竞争力”。

　　从科龙电器2003年～2004年年报中可以看出：2003年其外销业务收入比上年大幅上升146.4%，而2004年海外市场营收高达34.48亿元，全部来自于代工，同比增长近90%。同样，美菱电器2004年年报也显示，冰箱销量较上一年增长20.6%，其中出口增长高达63.2%。

　　但经常谈起“谁来收购通用电气”话题的顾雏军显然不甘于一直扮演代工的角色，他在2003年曾表示，目前的销售规模无法支撑其在海外运作自有品牌，“等我1年卖15亿美金的时候，我就要有自己的品牌、自己的系统了，现在不是不想为，而是不可为。”

　　很显然，先以代工积累资源，而后对国际品牌进行反收购是顾雏军的如意算盘。事实上，在此后的行动中，顾雏军已开始了国际并购的尝试。

　　新的企图

　　就在制冷业的整合尚未完成时，顾雏军又将另外一只脚伸进了汽车产业，同样是通过不断的收购。就在2003年8月，当有媒体问是否会进军汽车业时，顾氏当即予以否定，“不可能，我的梦想就是制冷业，再往外延伸也是家电业范围内，进入汽车业，跨度似乎太大。”

　　到了2003年底，顾就与客车生产厂商亚星集团签订了收购协议，以2003年6月刚成立的扬州格林柯尔接下ST亚星的控股权，持股60.67%，价格为4.18亿元。改变他初衷的原因，据他说“很偶然”。据知情人士透露，2003年顾雏军到扬州投建科龙生产基地，与当地政府交往甚密，刚好对方正为亚星客车寻找投资人，顾因此被问及“有没有收购的兴趣”。

　　亚星收购完成后顾曾称，“一时顺便买下了亚星，收购亚星只是为了资金保值”，并称“对汽车行业现在还看不清楚。”看不清楚并不妨碍顾雏军继续投资。在收购ST亚星后，顾雏军曾前往欧洲考察市场，之后便想将国外品牌、技术以及市场跟中国的低成本制造结合起来。随后，扬州格林柯尔在2004年4月，与襄阳轴承原大股东签订了股权转让协议，欲以1亿元收购其29.84%股份。

　　2004年8月爆发的“郎顾之争”耽误了这一收购，尽管有格林柯尔背景的殷敬民出任了襄阳轴承的董事总经理，但中国证监会一直未能核准这一收购。襄阳轴承幸运地躲开了顾雏军可能带来的危机。

　　而在汽车产业上，顾雏军将收购延伸到了海外。2004年11月，格林柯尔宣布，已通过境外子公司GRC全资收购了欧洲的一家汽车设计企业和一家汽车零配件企业，即雷莱德产品发展公司和盖兹国际在法国的汽车管件工厂。据介绍，雷莱德产品发展公司的前身是英国汽车巨头雷莱德(Leyland)汽车公司的大车研发部门，而盖兹国际是世界著名汽车配件生产商汤姆肯斯(Tomkins)旗下的子公司，其在法国的管件工厂的主要客户是法国PSA(标致-雪铁龙)集团。

　　据严友松在2004年末透露，顾雏军之所以突然由制冷业进入汽车业，乃是基于以下判断：尽管在冰箱领域已具规模，但为国际品牌代工仍利润微薄，而大型车辆的利润率较高。顾雏军甚至就此与自己比较佩服的中集集团(SZ 000039)老总麦伯良商谈过合作事宜，但最终并未有什么结果。

　　大赌大输

　　稍有讽刺意味的是，一直挥舞收购大棒的顾雏军在面对不断质疑时，皆声称“从不缺钱”，但就是不缺钱的他挪用了科龙电器的大笔资金。尽管具体结果仍未披露，但据接近消息源的人士透露，数额在20亿元以上；另有一种说法称，顾雏军净欠债以及挪用资金总计约在15亿元左右。

　　对于这种局面，顾雏军表示：“不管证监会查出有多少钱，就是卖家底也要把钱还上。”他说，科龙电器是他旗下最好的资产，出了问题，自己责任难当，如果有必要，愿意以“出局”来解脱科龙目前所面临的困境。如今，海信集团以9亿元接盘，顾雏军也可大大松一口气了。

　　科龙电器的确是好企业，至少曾经是，但经过这一番折腾后，停产近半年，信誉也受到了损害，想恢复到顶峰尚需时日。尽管科龙电器股权出手价格与进入时相比颇高，但最终以并不情愿的方式退出对于一心打造“制冷王国”的顾雏军来说，显然滋味不会好受。

　　据说，在被“采取刑事强制措施”前的一个星期里，顾雏军及其助手对科龙事件的判断甚至转向乐观。原因是：中国证监会查出格林柯尔几年来累计挪用科龙电器20多亿元资金，但大多数已经还上，余额约3亿元左右。顾认为这些钱他有能力很快还上，办法就是卖掉科龙。顾氏频频接触卖家，希望既能卖出一个好价钱，又能给科龙找到一个真正的好东家。

　　顾雏军曾如此自评：“我做学问，做成科学家；我做企业，做成亿万富翁。”言下之意，大致是做什么都成，不乏狂妄。但他在收购科龙电器之初，面对外界时出言还颇为小心：“一般来说，学者的胆子都比较小，准确的说法是比较谨慎。我收购科龙时觉得有了100%的把握，如果有90%的把握我都不敢做。”

　　到了2003年，顾雏军还称，“不能拿规则当儿戏，特别是像我们这样有一定资产规模的人，千万不要拿规则去赌。我是学自然科学出身的，我认为戏弄真理是极危险的事情。”言犹在耳，顾雏军却自己去跟规则赌了一把，结果输得很惨。

　　被胡润点中似乎不是一件好事。在其排定的资本控制力榜中，2003年位居首位的唐万新兄弟已在2004年遭遇危机，2004年排在第一的顾雏军也于一年后应声落马。而德隆系和格林柯尔系在产业整合上似有相似之处，实际上，二者危机的深度和范围却不大相同。

　　德隆系旗下产业一条线，金融一条线，成员企业众多，枝蔓庞杂；而格林柯尔系仅在产业领域折腾，并且只进入了两大产业，相对牵涉面较小。正因此，德隆危机直接惊动了高层，破天荒地由华融作为托管人处理后事；而科龙危机爆发后不久，顾雏军旗下的几家公司便欲纷纷自立门户，局势并不复杂。

　　在顾雏军尚未被采取强制措施的7月中，华意压缩就开始了自我保护的行动，而华意压缩不过是由科龙电器作为第二大股东的格林柯尔系外围企业。7月14日，华意压缩公告称，其控股子公司加西贝拉压缩机有限公司因与公司第二大股东——科龙电器保证合同纠纷事宜，向浙江省嘉兴市中级人民法院起诉科龙电器，同时提出财产保全申请。浙江省嘉兴市中院依法冻结了被告科龙电器所持有的公司国家股共计5928万股及红股、配股(占总股本的22.73%)。

　　事实上，这并不是华意压缩和科龙电器之间第一次发生不合。早在4月底科龙电器公布2004年报时，由于其称对华意压缩的投资是其亏损的重要原因，5月12日，华意压缩发布了澄清公告中，称：“部分媒体及科龙电器方面把造成科龙电器2004年度亏损的主要原因归结为本公司近几年的经营亏损，给本公司造成了不良影响。”表示了极度不满。

　　而在7月初，华意压缩干脆又为自己找了一位新主人，其大股东景德镇华意电器总公司的实际控制人景德镇市政府国有资产管理机构与太平洋建设集团有限公司签署了《托管协议书》,景德镇市政府将华意总公司委托给太平洋集团经营管理。按照惯例，这种托管正是转让的序曲。

　　在华意压缩公开决裂之后，格林柯尔系真正控制的几家上市公司也纷纷发表了“一刀两断”的宣言。2005年7月26日，美菱电器发布公告称，其第二大股东美菱集团计划向广东格林柯尔收购其所持的美菱电器股份，而广东格林柯尔持有的股份正是两年多前由美菱集团卖出的。紧接着，美菱电器、ST亚星、科龙电器先后免去了顾雏军董事长职务。

　　襄阳轴承算是比较幸运的一个，其股权转让协议因未通过中国证监会的核准，股份没有过户至扬州格林柯尔名下。由此，襄阳轴承在8月2日发布公告，称公司第一大股东襄轴集团已于8月1日向扬州格林柯尔致函，表示因合同规定的履约条件发生实质性变化，致使合同无法继续履行，要求协商解除《股份转让合同书》事宜。而襄阳轴承在9月2日公告称，根据8月28日中国证监会的意见，这一转让协议已经终止。

　　尽管ST亚星尚未表示原大股东有意回购股权，但在目前局势下，此种选择可称是顺势而为。如此情形很容易令人感慨，当初顾雏军到处收购之际，遇到更多的都是笑脸。如今一出事，都避之惟恐不及，当初作出的决定都基于什么判断呢？

　　显然这些卖家都不是傻瓜，据扬州方面主持ST亚星重组的人士称，当时还去了顺德进行调查(包括纳税情况等)，结论是顾雏军没有问题。俗话都说“买的没有卖的精”，难道顾雏军在收购美菱电器、ST亚星、襄阳轴承的过程中，居然比每个卖家都精？

　　事实上，在顾雏军的格林柯尔旗下的众公司中，只有科龙电器的重组最具悬念，毕竟也是引爆危机的触发点。如今，海信集团已假手子公司海信空调拿下广东格林柯尔所持股权，其他公司的股权转让将很快水落石出。

　　美菱电器要重回美菱集团的怀抱，而亚星集团也要回购ST亚星，襄阳轴承的交易还未完成便终止。这一结局真是黑色幽默，当初的出售和现在的回购都是好的选择。这就叫此一时、彼一时吧？

　　在经过几个月的猜测和等待后，科龙电器新主人终于水落石出，海信集团旗下的海信空调从格林柯尔手中接盘。对于顾雏军来说，这笔高达9亿元的交易意义重大，不仅较当初进入时升值不菲，而且据知情人士透露：一旦顾雏军及时还上欠债、填上漏洞，恢复自由身的可能性很大。

　　从顾雏军传出出事消息开始，便有企业与相关方面接触，希望能够接下广东格林柯尔所持的科龙电器股权。虽然从4月～8月间，科龙电器一度大规模停产，但毕竟品牌和生产能力还在，只要注入资金，重新回升看起来并不太难。

　　正因此，有多达两位数的买家在明争暗夺。有如本地企业美的集团者，据称当地政府有意让其入局，但当事者却一再否认；也有如外来和尚海信集团者，报出11亿元的高价欲借此提升其白电地位；也有惠而浦等国际资本在等待时机。

　　毫无疑问，地方政府仍会在科龙电器的重组中扮演重要角色，恰如在健力宝事件中。广东省、佛山市、顺德区三级政府皆成立了专门的协调机构解决此事，虽然有关部门一再称“政府没有权力接管科龙，政府主要的角色是协调危机”。

　　据知情人士透露，由于顺德当地政府希望由本地企业接手，因为“本地企业接管，在身边比较放心”，所以美的集团、东菱凯琴集团、格兰仕集团接手科龙电器的希望较大，而这三者之间，美的集团尤为政府看重。

　　事实上，美的集团在收购美菱电器中，便与顾雏军过了一招，但最终退出。如今若能吃下近在身旁的科龙电器，只要条件合适，无疑是难得的机会。虽然美的电器(SZ 000527)在6月17日就发布澄清公告，称“公司从未就收购科龙事宜与对方接触，也没有受让科龙股权的打算”，但这一公告显然不能代表其大股东美的集团的行为，收购很有可能由美的集团作为主体，正像此前重组华凌电器一样。

　　而据有关媒体报道，海信集团则对重组科龙电器有着浓厚的兴趣，据称已谋划了数月时间。在科龙危机爆发之初，海信内部以董事长周厚健为首的团队就力主并购，并就此召开过数次高层会议。他们认为，如果能够收购成功，有利于完善自身的家电产业结构，“科龙的危局正是海信进军白色家电的一个天赐良机。”

　　在几经传闻——否认后，海信集团最终以子公司海信空调拿下科龙电器，并已开始派出高管介入。至此，媒体又多了一个目标：在继续深挖格林柯尔和顾雏军的内幕同时，再质疑一下海信集团和周厚健有没有能力玩转科龙电器？

　　据说在内部作出并购决定后，周厚健直接联系过顾雏军，表达了收购意向。但当时顾雏军虽然已面临困难，但仍未对局势的发展有足够准确的判断，认为自己可以继续控制科龙电器，遂拒绝了周。

　　当顾雏军真正意识到事态的严重性时，他最初也没将目光放在同业身上，而是与在顺德有投资项目的央企诚通集团接触。据称，顾雏军最初提出的方案是向诚通出让广东格林柯尔45%的股权，并且由诚通担保，科龙电器再向银行借15亿元贷款。

　　显然，这一方案仍保留了顾雏军对广东格林柯尔的控制权，由此仍能继续控制科龙电器及美菱电器，只想傍上背景深厚的诚通集团以度过危机时刻。而诚通集团当然不愿意陪着顾雏军继续玩下去，不得到控制权谁也不会入局。

　　如今尽管海信集团已经胜出，但众多债权银行在这一重组中仍将扮演关键角色。根据目前披露的信息，格林柯尔系持有的3家上市公司的股权均已被相关银行申请冻结。2005年8月5日，科龙电器公告称广东格林柯尔所持26.43%股权被深圳市中院冻结，据悉申请人为浦发银行和农业银行；而广东格林柯尔持有的美菱电器20.03%股权，由交通银行申请，被佛山中院冻结；扬州格林柯尔持有的亚星客车60.67%股权则分别被浦发银行、建设银行、交通银行申请，由扬州中院予以(轮候)冻结。

　　就在此前，华融资产管理公司也在科龙电器重组中现身。2005年8月9日，科龙电器公告，称原股东顺德市经济咨询公司所持6.92%的股份实际上归中国工商银行广东省分行所有，在人民银行总行、财政部等国家政府部门的主持下，这部分股份已在6月依法转让给华融。这不免让人联想到华融在德隆危机处置中的重要地位。但截至目前，格林柯尔系并未显露出更大的资金黑洞，有知情人士称，其负面影响与德隆系不可比，华融介入的可能性并不大。

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