全球最大技术公司IMAX“商业模式、竞争优势”全解析

　　公司表示今年有25部影片使用DMR技术，与2011年持平。2013年以确定7部DMR版本的IMAX电影包括：

　　3, 全球IMAX影院增长

　　IMAX影院由2007年的299个增至2011年的634个，年均复合增长率为20.7%。截止今年6月底，世界范围内52个国家有663个IMAX影院。

　　在今年二季度财报中，IMAX公司预计2012年全年安装110个新系统，此前预期为95~100个。IMAX的长期目标是在全世界范围内有1700家IMAX影院。在接下来的5年里每一年增加约120家IMAX影院，其中一半是销售，一半是加入票房分账计划。

　　从地区来看，美国数量最多，增速较为平稳：2011年美国拥有IMAX放映系统336个，占比为53%；2007年到2011年的年均复合增长率为22.3%。美国作为电影产业最为成熟的市场，包括影院建设等电影产业链相对较为完善，IMAX远超普通银幕的观影体验和票房成绩吸引影院逐步升级到IMAX 银幕。

　　欧洲地区增速缓慢且低于平均增速：由2007年的46个增至2011年的63个，年均复合增长率为8.2%。目前IMAX在英国和最大的两个电影院线(Cineworld, Odeon)合作拓展。

　　俄罗斯增速也较快，IMAX公司2003年进入该地区，目前银幕数占比居第三。过去2年银幕数翻二番。新的合同不断增加。

　　此外，IMAX公司也不断拓展其他市场，今年10月份阿塞拜疆的第一家IMAX影院将开张。

　　五 财务解读

　　以财务解读来反观商业模式。通过对IMAX历年营收构成、各项业务的毛利率、费用占营收比、资产负债率和现金流等分析可以看出，IMAX各项业务互补作用明显，核心是促进IMAX电影和IMAX放映系统数量的增长从而获得更高收入。

　　销售管理费用占营收比较高，均超过30%，研发费用占比较低约为3%，包括股权激励费用在内的高额营销管理费用和所得税明显拉低其净利润率至个位数。

　　资产负债率降至2011年的52.5%；经营活动和银行贷款等的筹资活动的现金流入，抵消了基于票房分账系统的投资活动的现金流出，使得公司的现金及现金等价物维持在相对稳定的水平。

　　1，营收构成：数字原底翻版DMR和票房分账收入迅猛增加

　　IMAX总营收从2006年的1.28亿美元增至2011年的2.37亿美元，年复合增长率为13.1%，不过2009年增速明显加大，2009年总营收1.71亿美元，较2008年的1.07亿美元同比增长61%，2010年2.5亿美元营收较2009年同比增长45.2%。

　　2009年以来收入的增速加快，主要是由于加入票房分账计划的IMAX放映系统的快速增长，从而导致来自数字原底翻版DMR和票房分账收入迅猛增 加。2008年底IMAX推广加入票房分账计划的放映系统，由2007年的11个增至52个增速达372.7%，2009年较2008年增长125%至 117个，此后保持50%的年增长率，2011年加入票房分账计划的IMAX放映系统数量达257个。

　　从营收构成来看，IMAX系统销售、租赁和维修收入是营收主要构成之一，随着IMAX系统销售收入的不断增长，两者的营收占比由2006年的55.7%降至2011年的49.9%。

　　随着加入票房分账计划的放映系统增加，以及更多的电影通过DMR转制为IMAX电影增加影院票房，来自数字原底翻版DMR和票房分账收入由2006年1570万美元增至2011年的8136万美元，两者占营收比由12.3%增至34.4%。

　　发行和后期制作是补充业务，历年增长较为平缓，客观上也从2006年的2175万美元增至2011年的2430万美元，两者占营收比由17.0%降至 10.3%。

　　2，历年综合毛利率：较为稳定，约为40%~50%

　　毛利润由2006年的5266万美元增至2011年的1.13亿美元，年复合增长率为16.5%，综合毛利润率较为稳定，约为40%~50%，由2006年的41.2%增至2011年的47.9%。

　　从各项业务的毛利率来看，随着IMAX系统的销售和租赁数量不断增长，来自销售和租赁的毛利率较为稳定，约为50%~60%；维护的毛利率由2006年的50%降至2011年的38%，主要由于更多影院加入票房分账模式，这样系统的维护费用主要由IMAX公司承担。

　　2008年票房分账毛亏损190万美元，毛利率突降至-54.3%，主要是由于当年较前年(11个)新增加了41个基于票房分账模式的新系统，计入了这些新系统推出所耗费的广告、营销和销售费用180万美元，以及现存的胶片系统的加速折旧费用150万元。此后加入票房分账模式的IMAX系统数量不断增长，该项业务的毛利率也回归到正常水平，约为60%~80%。

　　发行的毛利率由2006年的35%降至2011年的19%；后期制作的毛利率较为稳定，约为30%~40%。

　　3，销售管理费用占营收比超30%

　　IMAX销售和管理费用近三年在营收占比均超30%，分别达到了5621万美元、7843万美元和7278万美元，其中这三年分别计入了1750万、2600万和1170万的股权激励费用。

　　研发费用在营收近三年在营收占比略微上升至2011年的3.3%，分别为376万美元、625万美元和783万美元。

　　2010年净利润1亿美元，净利润率达到40.5%，主要是由于计入了一项非现金的企业所得税可退税款(income tax benefit)5480万美元。

　　4，资产负债率逐年下降至2011年的52.5%

　　近五年IMAX资产负债情况逐步好转，资产负债率由2007年的141%降至2011年的52.5%，主要是由于资产增加，负债相对减少。

　　总资产增长主要是由于财产、厂房和设备的增长，由2007年的2371万美元增至2011年的1.01亿美元。

　　5，现金较为稳定增长

　　来自利润等的经营活动和银行贷款等的筹资活动的现金流入，抵消了基于票房分账系统的投资活动的现金流出，使得公司的现金及现金等价物维持在相对稳定的水平，2011年底现金及现金等价物为1814万美元。

　　经营活动的现金流量在2009年转正主要是由于利润的增长，2010年由于《阿凡达》在全球取得的空前IMAX票房收益，使得经营活动现金流猛增5850万美元。

　　投资活动现金流出也逐年增大主要是由于投资开支的逐年加大，2011年现金净流出6350万美元，主要是由于投资基于票房分账计划的IMAX系统数量和收购的无形资产额的增加。

　　融资活动的盈亏主要是由于来自银行的贷款以及偿还银行贷款等活动造成，2011年来自银行贷款金额为7510万美元，使得同期筹资活动现金流量净增4514万美元。

　　六 估值

　　IMAX自1994年上市，市值经历过两个巅峰时段：1，美国科技公司泡沫未破灭前的20世纪90年代末到21世纪初期；2，IMAX电影《阿凡达》上映后席卷全球票房的2010到2011年前后。截止本周三收报22.02美元，市值14.5亿美元，市盈率52.7。自上市以来，IMAX股价涨幅达到382.6%。

　　根据路透中文网，分析师对IMAX的营收和每股收益(EPS)预期较1年前和1月前的有所下滑；当期预计慧俪轻体2012财年营收为3.01亿美元，较2011年的2.37亿美元同比增长27.4%，对应的EPS为0.93美元，较2011年的0.24美元同比增长287.5%；2013财年营预计为3.32亿美元，对应的EPS为1.11美元。

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