三夫户外新股报告：户外用品高景气度,公司有望占据制高点

    公司为国内户外用品零售行业的龙头企业之一。公司成立于2001年6月,是国内户外用品零售行业的龙头企业之一,以连锁经营和全资直营为主,含少量自有品牌产品;目前在国内12个城市拥有37家门店,主要经营户外服装、户外鞋袜与户外装备三大类别约370个品牌;依托线下、电商和大客户团购渠道销售产品;公司会员数量快速增长,且具有很高忠诚度,会员消费占比达到64%,入会时间超过1年的会员超过80%,超过2年的会员占比超过60%,超过3年的会员占比达到40%。

    开店速度放缓及费用压力制约短期业绩。公司12、13、14年分别净增门店2家、1家和0家,营收增长依赖内。2012-2014年总收入分别为2.36/2.84/2.92亿元,分别同比增长9%/20%/3%,归属于母公司股东的净利润分别为0.28/0.33/0.28亿元,分别同比增长-17%/17%/-15%。

    户外用品行业步入新的增长阶段,将共享体育产业成长红利。户外运动起源于欧美,亚洲地区发展迅速,根据COCA的统计,中国户外用品零售总额由2000年1.48亿元增长到2014年200.8亿元,年复合增长率达42%;户外用品当前主要集中在人均消费水平最高的一线城市,客户群体集中在26-35岁的年轻群体,体育改革提振行业增速,户外运动将进入快速增长期。

    募集资金加快全国布局,确立行业领先优势。公司拟公开发行新股不超过1,700万股,发行价格为9.42元,募集资金16,014万元用于17座城市建设29家直营专卖店;公司在同业中较早进行跨区域扩张,并已在北京、上海、深圳、成都等经济发达或户外资源丰富区域完成了初步布局,借助上市平台,将有助于提升公司品牌知名度以及全国布局提速。公司愿景是成为中国乃至全球优秀的专业户外用品连锁零售企业。

    盈利预测及投资评级:基于公司开店计划的假设,我们预计公司15-17年扣非摊薄每股收益为0.53/0.88/1.24元,可比公司探路者当前PE(2015E)约为38倍,基于30-40倍15年EPS,新股合理定价区间为16-21元,首次给予“增持”评级。

    风险提示:开店速度不及预期,中高端户外用品行业增速不及预期。

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