苏宁与国美：悬殊股价的背后

　　上市公司在资本市场上的定价，在一定程度上代表着企业身价，其背后的支撑往往是企业的经营业绩。而资本的逐利本性，也带给企业定价更多的不确定性。

　　昨天，在中小企业板上市的苏宁电器收盘报68.10元，依然稳坐沪深两市“第一高价股”的宝座。昨天，在香港主板上市的国美电器股价收市则报7.1港元。

　　同为国内家电连锁企业，苏宁在内地资本市场的股价，竟然是国美在香港市场股价的近10倍之多；若按总股本算，苏宁总股本为0.93亿股，国美总股本为1.83亿股，两者总市值的差距也有4倍多。悬殊股价的背后，究竟是什么？

　　业绩支撑高价？

　　苏宁电器上市创造了一个神话。

　　2004年7月21日，苏宁电器股票在中小企业板正式挂牌上市，当天便以32.70元收盘，与16.38元的发行价相比，涨幅超过100%。时至今日，大盘一路下跌，众多个股价值回归，股价均逼近甚至跌破净资产，苏宁却在市场追捧下股价一路飙高，4月14日甚至创下了70.25元的新高，成为两市第一高价股。

　　与此同时，其最大竞争对手———国美电器去年6月在香港主板上市，上市基准价仅为5.52港元。不仅如此，相比苏宁股价的高速上涨，国美在香港市场一路走来多少显得黯然。

　　苏宁的备受关注，与其成长势头不无关系，但我们同样不能质疑国美的经营业绩和成长性。根据国家商务部日前发布的《2004全国连锁业前30强》统计数字，国美电器、苏宁电器等优势家电零售商近年来的年增长速度都达到50%以上。国美电器从2002年的销售收入109亿元，增长到2004年的238亿元，增长了118%；苏宁电器从2002年的59亿元增长到2004年的221亿元，增长了274%。

　　2004年苏宁实现净利润1.83亿元，每股收益1.96元，销售收入净利润率为2.01%。同时2004年苏宁电器门店数达193家（包括直营和加盟店）。根据国美电器2004年年报，国美上市部分2004年4月-12月，实现净利润3.53亿港元，每股盈利0.22港元，销售收入净利润率3.9%。截至2004年末，国美门店数达到218家。

　　尽管具有高成长的优势，但以门店数量、销售收入等基本指标考量，苏宁仍然稍逊于国美。显然，苏宁与国美10倍之多的股价差背后，并非完全是业绩的因素。

　　股市几多泡沫？

　　国美和苏宁的差异并不在企业自身。那么，谁创造了苏宁的神话？答案只有一个：市场。

　　4年来，沪深股市经历了从沪指2240点到1100多点的大跌，绝大多数投资者被深深套牢。4年来，沪深股市大部分股票都经历了价值回归，截至2004年底，深市平均股价为5.51元，平均市盈率为24.63倍；其中，中小企业板平均股价为12.83元，平均市盈率为31.33倍。沪市股票平均价格则为5.53元，平均市盈率24.23倍。

　　尽管下降了30%以上，目前两大市场的市盈率水平依然高于成熟市场20倍的平均水平，更高于香港市场仅10多倍的市盈率水平。从市盈率比较来看，沪深股市目前不到10元的平均股价，价格溢价依然存在。苏宁电器11.26倍的发行市盈率在内地市场中并不高，但相比同类上市企业国美，股价依然让人质疑。

　　不过，经历了大跌之后的市场，个股股价的泡沫更多来自市场的投机炒作，即通过资金运作对个别股票进行炒作，使之升值，然后以较高价交割卖出获得价差盈利。2003年，基金就在所谓“价值投资”中，出色完成了对个股低买高卖的过程。随着基金的撤退，昔日股市中基金追捧的“五朵金花”都在2004年的价值回归中败落。

　　眼下的苏宁，似乎接替了“五朵金花”，成为基金新的追捧者。据苏宁电器2004年年报显示，其十大流通股东清一色是证券投资基金，加起来基金持有流通股比例已超过50%。大量证券投资基金在去年下半年以来不断增持，成为苏宁电器股价逆势持续上涨的动力。同时，从上市之初的20多元到目前的70元左右，很多基金都在苏宁的持股中实现了盈利翻番。

　　沪深股市庄股时代虽然已经远去，但基金“价值投资”以推高上市公司股价，似乎仍与坐庄如出一辙。业内人士认为，内地股市机构投资者仍不成熟，不仅角色单一、理念也较为雷同，往往易于形成集中持股拉抬股价的现象，给市场增添了许多投机性泡沫。

　　苏宁能走多远？

　　当前内地资本市场的定价机制和运作模式让苏宁电器具备了“商业第一高价股”的基础。但苏宁在高速发展后的最终输赢，仍有许多不确定性。

　　对于苏宁的神话，市场还需理性看待。事实上，在“第一高价股”的身份掩盖下，风险已渐渐显露。业内人士认为，即便股票价格有业绩支撑，股价也不可能无休止地炒作，基金联手坐庄虽然能够保证股价稳定一时，但基金联盟一旦出现裂痕，股价就会面临崩溃的可能。现在来看，市场对苏宁这类超强势股票存在两种不同的声音，一种是这类股票已经成为孤家寡人，机构无法出货，只能把股价继续往上做；另一种则是高价股自身的成长性对股价构成有力支撑，股价涨得在情在理。不过，有了与国美的业绩对比，似乎第一种说法更符合苏宁。

　　江山代有人才出，各领风骚数百年。股市也是一样，大盘蓝筹“五朵金花”的凋零，苏宁电器等小盘高成长股的脱颖而出，都可以理解。但有一点可以肯定，所谓高增长不可能永远持续。目前，像苏宁这样的商业企业本身就微利，且竞争对手众多，只能靠大规模网点扩张与价格战来提高竞争力，这种薄利多销的高成长之路能走多久？逐利的资金最终会在股价炒到一定高位后套现。2004年士兰微股价被炒高到50元左右高位后，快速回落至10元，就是前车之鉴。事实上，这其中埋下的不仅仅是苏宁等个股的风险隐患。在当前众多股民血本无归之时，中国股市却还在造就着一个个亿万富翁，也带给市场更多的泡沫风险。

　　如何从宏观上控制股市的经济泡沫？业内专家给出几点建议：首先要进一步完善新股发行方案，可以扩大询价范围，使价格更符合实际，同时规范询价机制，以免个别机构从一开始就介入个股炒作；其次是进一步培养机构投资者，扩大机构投资者队伍，完善其投资理念，同时市场中基金坐庄行为也要有所抑制；再有，股市功能定位仍待纠正，只有股市真正成为投资市场，投资者才能从上市公司的不断成长中受益。

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