凯雷中国故事

    【摘要】 凯雷创始人鲁宾斯坦认为，世界上找不到第二个像中国这样快速发展的市场。凯雷在中国不会赚一票就走人，而是做好了长期投资的准备。

    “每次旅程都始于小小的一步。”

    这是凯雷的创始合伙人戴维·鲁宾斯坦(David Rubenstein)最著名的一句话。

    20年来，凯雷创造了全球超过30%的平均年投资收益，今天，“凯雷”的名字已成为美国资本历史上的一个传奇。

    凯雷于1987年由大卫·鲁宾斯坦(David M. Rubenstein)、威廉康威(William E. Conway)及丹尼尔·德安尼罗(Daniel A. D''Aniello)成立并设立总部在美国首都华盛顿，是全球最大私人股权投资公司之一。目前，凯雷由三位创始人及主席郭士纳(Louis V. Gerstner)共同领导，管理的资本达350亿美元，通过旗下37只基金共投资了超过150余家公司，跨越四大投资领域-收购、创投和成长资金、房地产及杠杆融资。自成立以来凯雷已参与超过439项投资案，共投入达143亿美元，并投入自有资金达12亿美元，总收购价值超过519亿美元。

    2004年无疑是凯雷迄今最成功的一年，共进行了107宗总计达23亿美元的投资；当年向投资者返回的原始投入资金及利润合计为53亿美元，同时又筹集到了78亿美元新增基金。

    而同年4月，凯雷在上海开设了它的首个中国大陆办事处。

    从对携程旅行网的投资透过在公开招股并在纳斯达克(NASDAQ)上市中获得超过14倍的高额回报，鲁宾斯坦称中国市场已然为国际私人股权投资基金提供了“戏剧性的成功投资案例”。

    携程网的超14倍投资收益神话

    携程网不是凯雷在中国的第一笔投资，但却是凯雷中国故事必讲的部分。

    成立于1999年7月的携程网是国内最早“落地”的网站。在2000年11月凯雷投入800万美元前，携程网曾获得了包括在国内高科技行业普遍撒网的IDG的第一轮投资，及以软银集团为首的第二轮投资。

    携程网无疑是中国互联网行业中最擅长利用融资获得高速增长的企业，这与其创始人个人背景有关。但凯雷的适时进入才使其最终成功地走上了境外上市的融资道路。

    应该注意的是，凯雷的进入时机选在了2000年11月携程网收购国内最早、最大的传统订房中心——现代运通，并因此成为中国最大的宾馆分销商之后。而此后，携程网即收购了北京最大的散客票务公司——北京海岸航空服务公司，建立了全国统一的机票预订服务中心，在十大商旅城市提供送票上门服务。

    融资方面，携程网三轮融资共计吸纳海外风险投资近1800万美金。2001年10月，携程宣布盈利。2002年携程全年相关营收超过10亿元。

    2003年12月9日，作为互联网寒冬后的第一只中国概念股，携程网成功登陆NASDAQ，其发行价为18美元，收盘价达34美元，增幅近90%。之后道琼斯发表评论文章指出，越来越多的美国投资者更加看好中国网络公司。

    作为直接投资，凯雷投入携程的规模为800万美元，回报是占有携程30%的股份。而在3年后上市退出，凯雷得到的则是超过14倍的投资回报。

    实施该项目的是凯雷亚洲创投及增长基金，是凯雷在亚洲三大业务(即收购、创投及增长基金和房地产)之一，此基金在中国、印度、日本和韩国处于成长阶段的公司中进行收购少数股权的投资，由董事总经理祖文萃领导。凯雷亚洲创投及增长基金投资于各种高增长领域、具有卓越当地管理团队的公司，并强调与所投资公司的首席执行官密切合作，积极参与董事会的决策，并通过凯雷的全球网络和资源提供增值。

    值得注意的是，在这项经典案例中，凯雷所表现出来的惊人的判断力。

    在2000年底凯雷投资携程的时候，这个项目并不为人们看好。凯雷负责人祖文萃事后介绍，当时主要是看中了携程的市场前景和他们的管理团队。而凯雷果断注资之后，还利用自身的优势和经验帮助携程一步步从一个比较小的创业公司，成长为一个各个方面都具有国际标准的公司。

    除了对项目价值的判断外，凯雷对进入国际资本市场时机的判断同样是非常到位的。

    在纳斯达克刚刚有上升的苗头时，就帮助携程着手筹备上市的工作，并且在恰当的时机将携程送上了NASDAQ，凯雷也因此实现了其对携程的承诺并获利退出。

    携程网的巨大成功也同时造就了凯雷中国区在全球范围内的战略性地位。2004年4月,凯雷在上海开设了它的首个中国大陆办事处的国际私人股权投资机构，K在2005年5月相继于北京设立办事处，成为唯一一家在北京、上海及香港三个中国重要据点同时拥有办事处，可见凯雷在中国的资源投入已相当可观。凯雷自此开始常驻中国进行正式运作，业界纷纷预言这将很快结束凯雷没有大规模投资大陆企业的状况。

    预测显然是准确的，8个月后，即传出消息，凯雷在收购太平洋人寿保险及徐工机械等大型国企上频频作为。

    “外国收购基金进入中国的分水岭”

    基于对亚洲市场的看好，凯雷集团于1997年在香港设立了亚洲第一个办事处和地区总部，自此逐步扩大为由 8个办事处所构成的亚太区网络-包括北京、香港、孟买、首尔、上海、新加坡、悉尼及东京。

    凯雷亚洲收购基金是凯雷亚太区最受关注的一只基金。启动于 1998年，资金规模为7.5亿美元。凯雷亚洲收购基金在亚洲全境(通常日本以外)从事收购、私有化及战略性少数股权投资等。该基金投资的重点行业包括：电信和媒体、消费产品和零售、制造和金融服务及健康医药等领域。

    董事总经理杨向东负责凯雷亚洲收购基金，他也是凯雷全球管理委员会的委员。杨向东，毕业于美国哈佛大学，获得经济学士及工商管理硕士(MBA)学位，于2001年加入凯雷投资集团前，任职于高盛公司九年，担任董事总经理、主管亚洲直接投资业务。

    杨向东透露，到目前为止，他所管理的亚洲收购基金是亚洲最大的收购基金之一，其平均年收益率在20%至30% 之间。杨向东的回答是否保守了些，现在还无据可考。在今年连续拿下徐工机械、太保人寿两起重大投资项目后，杨的笑容仍然有所保留。

    2005年10月25日，谈判延续一年多，在击败包括世界机械制造行业巨头的美国卡特彼勒公司，以及华平创业投资有限公司、美国国际投资集团、摩根大通亚洲投资基金和花旗亚太企业投资管理公司等竞争对手后，凯雷以 3.75亿美元(约合30亿元人民币)的价格收购徐工集团工程机械有限公司(下称徐工机械)85%的股权。这是国际投资基金收购中国大型国企绝对控股权的第一例。

    此前，2004年初，凯雷因不接受其过低的入股比例而主动退出由中信资本牵头对哈药集团的收购案，但不依赖于类似哈药收购案中精心设计的结构，而直接以控制徐工机械85%股权的形式出场——用《华尔街日报》此前报道预测评论所言，它将成为“外国收购基金进入中国的分水岭”。

    作为中国最大的工程机械开发、制造和出口企业，徐工集团早在2002年就开始启动其改制计划。通过一系列复杂的安排，徐工集团最终确定了以徐工机械而非徐工科技作为集团改制的平台，并在理顺股权关系、人员安置方面做好了铺垫，“打扫清房子再请客”。

    2005年8月30日，徐州工程机械科技股份有限公司(深圳交易代码：000425，下称徐工科技)发布公告称，公司第一大股东徐工集团工程机械有限公司(下称徐工机械，持股35.53%)发生股权变动。原持有徐工机械51.32%股权的徐州集团，从中国华融资产管理公司、中国信达资产管理公司、中国长城资产管理公司、中国东方资产管理公司手中回购徐工机械其余48.68%股份，变徐工机械为国有独资企业。这意味着，凯雷的收购进入收官阶段。

    据徐工集团聘请的财务顾问摩根大通介绍，在整个回购过程中，凯雷协助徐工集团进行了至关重要的融资安排。

    为了不影响出售主体徐工机械的资产负债情况，徐工集团用于回购股份的资金不能来自徐工机械。通过凯雷的牵线，徐工集团从花旗银行上海分行那里拿到了数亿元贷款用于回购。

    除了在收购阶段为徐工集团获得花旗银行的贷款外，注资也是凯雷挽救徐工机械的策略之一。

    目前，徐工机械和其控股的上市公司徐工科技的资产负债率都相当高，后者2004年的资产负债率为64%，今年中报则上升到71%。徐工机械的资金面亦呈现紧张，凯雷徐工的1.2 亿美元增资将有助于其资产负债率的降低。

    按照合约，凯雷徐工在股权转让获批后，将支付2.55亿美元的收购价款。同时，凯雷徐工将对徐工机械分两次进行总额为1.2亿美元的增资。第一部分的6000万美元将与2.55亿美元同时支付。另外的6000万美元则要求徐工机械2006年的经常性EBITDA(指不包括非经营性损益的息、税、折旧、摊销前利润)达到约定目标方可支付。而一旦徐工机械没有达到目标，则需要双方再度协议增资事宜，但凯雷对徐工机械85%的持股并不受此影响。

    股东变更后的徐工机械董事会由九名董事组成，六名董事来自凯雷徐工(为此次收购，凯雷专门成立的全资子公司——凯雷徐工机械实业有限公司，注册地是开曼群岛，成立时间为2005年2月15日)，两名董事由徐工集团派出，一名董事由总经理担任，任期四年。

    “这是凯雷在中国非常重要的一项投资，徐工是一个国内的大型企业，从我们角度来讲投入了很多资金，三亿多美元。我们希望能够把它作为国企改制的一个典范，从这个角度讲是很重要的，所以我们的压力也是很大的。” 杨向东说道。

    凯雷为徐工机械确定的目标是：“在未来5年内使徐工机械成为真正的国际竞争者”。

    由于非产业资本，凯雷似乎更乐于保持徐工品牌的独立性——这一点也成为徐工集团及当地政府接受凯雷的重要原因。凯雷在资金注入的同时，还承诺带给徐工机械嫁接和转让技术以及输出管理经验，借助其在全球机械行业的关系网络，凯雷已经为徐工机械引进部分投资项目。据悉，徐工机械已经与国外投资者签订了建立发动机合资企业的意向性合约。同时，徐工与外商合资的领域还将延伸至此前从未涉足的液压零部件、电子零部件、专用底盘生产以及整机出口等业务领域。

    凯雷们能给中国带来什么？

    在徐工之前，外资私人股权投资并未在中国大型企业上有所斩获，很多投资银行家将不成功的缘由归结为：“中国还未形成收购文化”。

    私人股权投资的兴起得益于全球化的趋势，以及其有目共睹的对经济发展的正面影响。随着私人股权投资基金在美欧的获利空间逐渐收窄，亚洲私人股权投资基金正面临供不应求的缺口，潜藏着巨大的机会。在巨额资本需求出路和回报最大化驱动下，收购基金对亚洲新兴市场尤其是中国的兴趣越来越浓。据《亚洲私人股权投资观察》(Asia Private Equity Review)调查，2004年亚洲私人股权投资募集了约65亿美元资金，是自2001年来的最高记录，其中收购基金占了56%，为37亿美元。与此相应，2004年亚洲私人股权总投资额为116亿美元。

    私人股权投资基金存在的价值在于，是以股权投资方式进入企业，以其专业技能帮助企业提升内在价值，并实现成功上市，最终在合适时机以股权转让、售卖等方式退出企业，从而获得原始投资的高倍增值。

    这个问题，在凯雷看来，则更愿意榜示自己作为长期投资者帮助所投资企业提升价值的一面。 “时间不是主要的，不管是三年五年七年，主要的是你在这个公司里面做了什么？”

    杨向东表示：“我们会利用凯雷的国际声誉和它的关系网络为旗下的公司吸引最好的管理人才及治理机制、财务资源以及商业伙伴，这些都是国际化企业需要的。而且我们很重视与管理层的沟通与密切的合作，这样才可以实施为公司及社会带来正面的影响及创造就业机会。”

    以凯雷亚洲收购基金为例。该基金所投资公司的条件是这样的：具有强有力的、成熟的管理团队；市场份额领先或能够控制特定市场；可以预计的现金流；市值超过5000万美元，收入超过5000万美元。

    在中国企业的领导人看来，符合凯雷上述投资条件的公司一定是一个很不错的公司，不仅是买不到的问题，而且是不想卖的问题。但凯雷不这样看。

    “世界有很多的好公司都是私人股权投资公司收购的，而凯雷的作用是怎么样来鞭策这个公司创造更多的价值，提高竞争能力，提高盈利能力，……这才是私人股权投资者在资本市场应起的最主要的作用。”杨向东说道。

    他认为，世界上资本市场的主流是对好企业进行买卖，而不是对坏的企业进行买卖。通常意义上，私人股权公司收购了一个公司后，会通过各种方法提升这个公司的价值，然后退出实现投资回报。这意味着整个国际资本发展的趋势已成现实。

    “这是很多中国企业都需要的。而这正是凯雷的专长所在！”杨向东强调说道。

    凯雷创始人鲁宾斯坦认为，世界上找不到第二个像中国这样快速发展的市场。凯雷在中国不会赚一票就走人，而是做好了长期投资的准备。

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