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海澜之家左手分红右手募资现金流质量好吗


[       更新时间:2018/7/23  ]     ★★★

        摘要:海澜之家自营存货跌价计提比例低于同行,同时收入数据背离其服装行业季节性特点。

海澜之家实际控制人周建平及其一致行动人属于绝对控股,自然属于现金分红最大受益人,据悉2015年至2017年间其通过现金分红累计获得现金 “红包”38亿元。此处,或能感觉出海澜之家左手分红、右手募资的行为会让投资者们的脑海里产生问号。

海澜之家“一年只逛两次海澜之家”的营销广告曾风靡一时,但是对于重视库存的服装企业,难道真的仅满足“一年两次”的消费吗?那么对于这“一年两次”的营销策略,海澜之家的产品库存、计提跌价等是否也如广告语那般“从容”?

记者发现,海澜之家自营存货跌价计提比例低于同行,同时收入数据背离其服装行业季节性特点。

海澜之家的“另类”:自营存货跌价计提比例低于同行

2017年,海澜之家自营产品存货余额为24.5亿元,占整体存货之比30%,其计提存货跌价准备金额仅为1.9亿元,占存货之比约为8%。众所周知,服装企业存货跌价准备计提金额直接影响当期损益,计提比例越大,对利润冲减就越明显。那么在A股服装企业中,海澜之家为何自营存货跌价计提比例低于同行?

首先,我们通过可类比的同行比较,来直观看下海澜之家的存货跌价准备计提比例是否与同行相近。

雅戈尔(7.190, -0.02, -0.28%)因为有地产业务,因此其存货跌价计提占存货原值之比粗略按照其库存商品账面值及对应跌价准备进行匡算,其存货跌价计提占比为8%;报喜鸟(3.530, 0.01, 0.28%)存货跌价计提占比为17%;七匹狼(7.620, -0.02, -0.26%)存货跌价计提占比为37%;美邦服饰(3.100, 0.00, 0.00%)该计提占比为18%。以上数据可以看出,海澜之家除雅戈尔之外,其计提比例远低于其他同行,同时雅戈尔虽然计提比例与海澜之家相当,但是其服装存货规模比海澜之家较小。这说明海澜之家的存货跌价计提比例是低于部分同行的。

存货跌价计提比例:

海澜之家的“蹊跷”:收入财务数据背离行业季节性特点

新浪财经发现,海澜之家收入数据背离其季节性特点。根据其招股书披露的季节性特点,公司下半年的销售额一般明显高于上半年。

但是新浪财经按照季度梳理其2015年至2017年的收入发现,这三年中每年都是上半年收入大于下半年收入,其中2015年上半年比下半年大3500万元,2016年上半年比下半年大5.25亿元,2017年上半年收入大于下半年3亿元。这三年财务报表收入数据特点显然违背其行业季节性特点。

那么,海澜之家的这种背离是不是跟其产品结构变化有关呢?新浪财经分析其产品结构发现,2015年至2017年的收入结构品类中比当时招股书披露的结构收入仅多了一款羽绒服品类。2015年至2017年,羽绒服收入占当期整体收入之比一直维持在12%左右。羽绒服属于冬款理应扩充了品类会进一步加大其销量使得下半年销量扩增,但是其财报收入特点表现则是上半年却大于下半年,明显背离逻辑。

新浪财经进一步发现,从2009年到2017年,其产品裤子、衬衫、西服三者之和占当期总收入为50%上下波动,即一半收入产品结构未发生大变化。同时新浪财经发现,其自有品牌从2009年收入整体占比97%下降到87%,收入占比波动仅有10%左右,即营收主要贡献源较稳定。这说明企业产品结构相对稳定,由产品结构引起收入数据背离季节性特点的理由似乎不成立。

如果不是产品结构变化引起的,是否还是其他原因存在呢?那这种背离季节性特点的财务数据是否会让人对其真实性产生疑问呢? 这或许需要企业进一步解释。

按季度收入:

摘自2018-07-11 公开发行可转换公司债券募集说明书:

海澜之家的“怪诞”:左手分红右手募资 现金流“质量”好吗?

截止2017年末,公司实际控制人周建平及其一致行动人周晏齐、周立宸通过海澜集团、荣基国际合计直接及间接控制上市公司28.88亿股股份,占公司总股本的64.28%,周建平及其一致行动人在上市公司中居于绝对控股地位。2015年及2016年,公司实际控制人周建平及其一致行动人周晏齐、周立宸控股股份占公司总股本的69.27%。

记者发现,这三年海澜之家均保持高额的现金分红。2015年至2017年中,现金分红占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率分别为50.2%、70.50%及64.78%(见下图)。如果按照控股股份粗略估算,公司实际控制人周建平及其一致行动人在2015年至2017年分别已获得现金(含税)10亿元、15亿元及13亿元。即这三年中公司实际控制人周建平及其一致行动人累计获得现金(含税)分红“红包”为38亿元。

利润分配方案:

但是记者发现,2017年11月公司发布可转债预案,拟公开发行可转换公司债券的募集资金总额不超过30亿元,扣除发行费用后,募集资金将投资于产业链信息化升级项目、物流园区建设项目及物流园区建设项目。这三大项目计划总投资额高达32亿元。2018年6月14日,公开发行可转换公司债券申请获得中国证监会核准。这就是说海澜之家已经将21亿元现金分出去以后,又将会从资本市场获得30亿元的可转债的资金支持。

此处,令人不解的是其项目资金需求较强(预计投资32.9亿元),为何还保持巨额现金21亿元分红呢?

更值得一提的是,由于公司实际控制人周建平及其一致行动人对公司绝对控股,通过2017年度利润分配方案其将获得逾六成的现金分红“红包”。

募投项目情况:

海澜之家连续高额分红,是否能从侧面印证公司现金充沛呢?

根据财报显示,海澜之家三年一期(2015年至2017年及2018年一季度)的货币资金期末余额分别为79亿元、88亿元、78亿元及88亿元。初步看似乎公司现金储备很充沛,但是考虑海澜之家上游挤压供应商资金,下游沉淀终端加盟商保证金等因素,如果扣除这些因素其货币资金是否会出现缺口呢?

新浪财经根据财务会计科目简单推算,推算公式如下:

(货币资金+应收账款+预付账款)-(应付账款+预收账款+长期应付款+一年内到期的非流动负债)=Q(注:如果Q>0说明货币资金无缺口,如果Q<0说明存在缺口)

经过新浪财经按照以上公式推算,海澜之家的账上货币资金已出现缺口,其中2018年第一季度缺口资金为3.6亿元,2015年至2017年缺口资金分别为21.3亿元、5.3亿元及7.7亿元(见下图)。

因此可以看出,海澜之家财务报表中看似充沛的现金流主要是来自“上下游的贡献(上游挤压供应商资金,下游沉淀终端加盟商保证金)”,现金流“质量”不佳。

值得一提的是,公司2017年第四季度实现销售收入57.22亿元,当季经营活动现金流入为77.81亿元,经营活动现金流入高出当季销售收入20亿元,其主要因为2017年12月门店按照预估销售情况向公司支付营业货款金额超过公司最终确认的营业收入,导致第四季度的现金流入规模较大。即提前找门店收现大于当期的实际销售收入。但是令人不解为何当期收现比当期收入金额多出20亿元,渠道商为何愿意提前被占用这么大资金?这或许需要企业进一步解释其合理性。

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