当当战大摩 谁在挑战资本潜规则

　　估价玄机

　　李国庆和摩根士丹利矛盾的焦点在于其认为投行故意压低当当网的发行价。

　　不过，投行的佣金是根据上市企业的估值按一定比例收取，并且据当当网内部人士透露，支付佣金的方式是现金+股票，摩根士丹利不应该做出这种损人不利己的行为。

　　就在俞渝宴请投行的当晚，李国庆没有出席晚宴，再次在微博上揭示了中间为什么存在悖论：“投行销售天天面对基金，遇到破发，基金就赔，故他们更多为长期伙伴基金着想，才有企业与投行是一夜情(的说法)”。

　　国内一家从事投资银行业务的公司总裁对《中国经营报》记者分析指出，投行最终为当当网制定的发行价是16美元，而开盘价为24.5美元，比发行价上涨了53%，这个幅度确实有点大，其中存在两种可能性：一种是摩根士丹利对当当网的评估出现技术性失误(以摩根士丹利的经验来看，这种可能性很小)；另一种可能性是存在一些其他考虑。

　　“投行的角色是典型的丙方角色，”他说，“类似于房地产中介，一方面，在开始吸引企业客户时会描绘一个美好的前景，但是在过程中会不断想办法调整企业的心理预期，以便发行价不至于定得过高。”

　　同时他指出，另一方面投行还要面对机构投资者，由投行承销的股票要由能以发行价认购的机构投资者接盘，比如共同基金和对冲基金，则希望基金客户买到的股票有足够的升值空间。

　　并且，不能完全不顾及二级市场的反应，对二级市场也要留有一定的上升空间，因此，投行必须保证发行价低得足以吸引机构投资者，又要保证高到满足企业募集资金的预期。

　　i美股的分析与之相呼应，其分析师Douglas认为，美国金融研究者曾经试图建立多种模型来解释上市公司发行价过低或者过高的原因，有一部分结论认为以对主要承销商或者上市公司本身有益为主。因为如果人为故意压低发行价，就会为投资方带来更大的投资回报。以贝尔斯登1998年承销上市的theglobe.com为例，发行价9美元一股，发行当日收盘97美元一股，一日扶摇涨了百分之一千强。

　　而这个1∶1000的投资回报率则远远不是为一家企业做IPO带来的一次性佣金收入所能比拟的。

　　“这是投行的天性，低买高卖。”上述人士并不认为摩根士丹利的做法有何不妥。

　　穿越“防火墙”

　　当然，中间也存在灰色地带。

　　在摩根士丹利的业务线中，既包括投资银行业务(即为当当网这类需要上市的企业提供解决方案，含从筹备、审议和准备促销材料、推出发行及后市支持)，也包括股票金融服务，向管理大型对冲基金的资金经理，提供综合、融资、清算和每日交易报告。

　　如果把企业当做一件商品，摩根士丹利既能控制商品的成本价，又能控制买方的成交价，并且促成交易时两头都能获得收益。

　　“美国对关联交易设定了严格的防火墙。”上述人士说，“但是根本无法完全杜绝。只要这两种业务同时并行在一家公司，人与人之间的交流是不能彻底断绝的。”

　　《商务周刊》撰文指出，金融危机后的摩根士丹利，正在领衔“华尔街独立投行时代的终结”。2008年9月21日，摩根士丹利获美联储批准转为银行控股公司。2009年1月13日，大摩与花旗集团合并经纪业务部门，全球最大券商“摩根士丹利美邦”正式诞生。评论家认为，这将标志着强大、多元化的经纪公司的回归。

　　对此，李国庆在微博中呼吁，“分拆投行，(把)销售和定价分离……(让)分析师独立……分析师说建议持有，自己公司的销售部就劝基金买入，股票就涨，这不是自己拔自己头发长吗？”

　　不过仅就当当网一事来说，在定价之时曾两次上调发行价区间，从11~13美元调整至13~15美元，最终的发行价定于16美元，“这一定价是公司和投行最终协商的结果”，i美股分析师Douglas称。

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