美国企业债券市场风险远未展开

　　企业融资渠道几乎全被切断

　　在美国，企业靠多种渠道融资以加快业务生长速度。融资的几个传统通道主要是银行贷款、短期商业票据市场、企业债券市场、证券市场以及资产证券化等。

　　但在经济衰退和金融危机的影响下，这几条传统通道几乎全被切断。美国实体经济正在银行业信贷紧缩和资本市场机制失灵的情况下，进一步呈自由落地状态。

　　首先是银行贷款量大幅度缩减。美联储于2月11日发布的银行业报告显示，美国银行业2009年1月比2008年12月的贷款余额还有近100亿美元的下滑。 2月10日，JP摩根银行、花旗银行和美国银行三大银行业巨头同时宣布，一共削减了1.5万亿原先给予企业的信贷额度。

　　原因很简单，在本次金融危机中，仅银行业承受的损失就会高达9000亿美元。在这种情况下，削减放贷规模和提高放贷要求是银行业保护自己核心资本的本能。

　　其次，企业融资的另一大渠道——资产证券化市场，也早已经停转。商业房地产贷款资产证券化的最后一笔交易，出现在去年。新发行的消费者资产支持的证券化业务也已经完全停止。而这个机制在2007年的上半年每月可以提供2740亿美元的融资通道。

　　据美国证券业协会的报告，整个证券化机器的停摆会造成2万亿美元的信用消失。而之前有不少企业是靠资产证券化来释放现金流的，如美国运通。证券化机器的停转对很多企业来说，是另一根主要的供血管被切断。

　　对很多美国企业来说，目前依靠的主要商业融资渠道，就是短期的商业票据市场和企业债券市场。商业票据市场主要供企业短期内补充运营资金不足的，如发放工资等需求，时间期限不能超过90天。而企业债券则是长期性的，可以长达十年之久。

　　花旗银行的一份研究报告指出，整个银行业信贷的紧缩，将会让企业增加450亿美元的资金需求，而这部分的需求只能转到企业债券市场去满足。

　　企业债券市场机制

　　但金融危机同样影响到企业债券市场，尤其是高收益债券。

　　“现在投资银行谁也不愿意手上持有高风险的资产，尤其是会影响到资产负债表的。”瑞士信贷的一位资深高流动性产品交易员对本报记者说。

　　据ADVANTAGE DATA的数据进行统计，2008年1月到2月15日的高等级债券发行达到3800亿美元，而2009年同期的高等级债券仅有1538亿美元。

　　同时，作为市场重要信号的点差，也上升到了389个基点。2008年2月15日，这一数字是198点。一年内上升了一倍。

　　点差反映的是两个信号。其一，点差实际是与同期限的美国国债的收益率相比的数字，比较的基准是国债。点差的上升幅度表明市场上对于承担企业债券的风险所收取的溢价；其二，点差是一个价格信号。当大量的债券在追求小量的资本时，点差也会大幅上升。

　　“高收益证券两千多个基点的定价，这在以前是不可想象的，对企业的打击是很大的。”秦统说。

　　对发行债券的企业来说，高点差就是其发行债券融资所必须承受的成本。

　　根据ADVANTAGE DATA的数据，福特汽车公司所发行一笔到2047年到期的企业债券，利息为9.98%。而这笔债券的点差则从2008年891个基点，最高上跳到5078个基点。面值100美元的债券最低的时候，市场要价仅有19美元。

　　也就是说，福特汽车的债券，因为本身公司的信用评级被调至“垃圾债券”级，债券都已经仅值面值的20%。而福特公司如想在2009年发行新债券，就要承担很高的折扣幅度，融资成本将会大幅上升。

　　同时，对于持有这些债券的各类银行、对冲基金、养老金机构来说，点差大幅上跳之时，也就是手上这类资产的风险大幅上升之时。之前买下的80美元的福特债券，在几年后市值仅20美元。

　　信用违约掉期市场

　　与10万亿美元的企业债券市场高度相关的，还有一个更为庞大的相关衍生产品市场——信用违约掉期市场(CDS)。据美国DTCC公司于去年11月4日发布的报告，CDS整个市场规模约为33.55万亿美元。 这个数字，大约相当于整个美国所有家庭持有的净资产总额。

　　因为CDS市场是完全的柜台交易，没有中央交易所，而且是多重交易，至今也没有一家机构可以发布权威的统计数据，也不知道具体的交易方。连DTCC的数据都倍受批评。

　　如此大的衍生品市场，是否会随着企业债市场的违约率上升而出现问题，现在还有很多的不确定性。

　　据DTCC公司数据，公司信用违约产品属于CDS的活跃交易品种。押注在通用汽车金融公司身上的信用违约产品交易量达到1005亿美元，GE金融公司860亿美元，通用汽车647亿美元，福特汽车400亿美元。

　　全球第一到第五的投资银行，因为举债规模巨大，在CDS市场活跃产品榜单也无一漏网。高盛公司信用违约交易规模927亿美元，摩根士坦利、美林、JP摩根、花旗分别为919亿美元、945亿美元、623亿、659亿美元。

　　“CDS产品的本质是一种保险，就是为一笔债券金额投保。所以名义交易数据虽然很高，但市场上真正进行交易的资金并不多。真正交易的金额就是贴在基层产品上的很少比例的保险金。” 汇丰银行美国的资深CDS产品交易员楼武僵跟记者说。

　　“如果某一企业债券有违约，对于有CDS的投资者来说，反而是好事，因为他们可以获利。”楼武僵说。

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