全聚德：百年民族品牌，传承京韵文化

　　“两个基地”＋一套配送系统＝完备产业链＝核心竞争优势

    专门的鸭胚供应、相关酱料供应是全聚德保持独特风味的重要因素，是百年老字号企业建立核心竞争优势的关键所在。我们认为，全聚德三元金星鸭胚以及相关烤鸭熟食制品供应有助于公司形成自原材料到最终成品的完整餐饮产业链条，降低了原材料风险，也为以后的食品加工产业化提供了基石。

　　同时，为保证各直营店以及部分加盟店的材料需要，公司建立了一套高效配送系统。我们认为原材料和熟食加工基地以及配送系统的建设将让公司拥有一条晚辈的餐饮产业链，有利于提高其核心竞争力。

　　全聚德竞争力分析

    公司竞争优势分析：百年民族品牌＋完备产业布局

    我们认为，公司的最大竞争优势在于其品牌知名度；其次，全聚德拥有完备的产业布局（上游原材料生产＋配送中心＋各直营、特许店），这种模式可以一定程度保证公司在实现快速扩张的目标下，质量和后勤供应均不出状况。寻摇钱术　到

　　总结起来，我们认为公司的竞争优势可以分为如下四个方面：

    我们认为，品牌优势和产业链条优势是全聚德的核心竞争力所在。品牌优势可保证企业在充分竞争的餐饮市场具备相当的议价能力，产业链条优势则可以保证企业快速扩张连锁店的目标得以顺利实现。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　重点财务指标分析

    公司盈利能力分析

    上图显示，全聚德的毛利率远远高于北京地区正餐行业的平均水平。在充分竞争的餐饮市场尚，百年品牌具备相当品牌溢价，业务的盈利能力较强。在与同类上市公司的盈利能力指标比较中，全聚德的优势也较为突出。

    数据表明，公司的资产负债率、流动比率基本与行业同规模企业持平。但由于公司在IPO前多采用借款的方式进行收购，公司06年资产负债率增加了10个百分点，同时流动比率和速冻比率也下降较快。我们认为本次IPO将有利于改善企业财务结构，保证未来的良性发展。给你摇钱树不如给你摇钱术

　　募资项目分析

    此次公开发行募集的资金将被投入三个项目：

　　1、全聚德前门店、丰泽园饭店装修改造项目；

    2、连锁拓展项目；

    3、食品生产基地和物流配送中心升级改造项目。

　　具体投资总额以及所投入募集资金量如下表所示

    募资项目一：改造现有店面，打造名牌形象

    前门店是“全聚德”起源店，历史悠久，位于北京著名旅游购物中心－北京前门大街。该店面是全聚德的首号旗舰店，负责关键接待任务。其营业用房自1992年建成以来尚未有较大改动。为迎接08年奥运，配合北京前门大街改造工作，公司决定投资4100万大规模改造前门店。

    改造后前门店将增加350个餐位，总餐位达到1250个（原有900个＋新增350个）。

    丰泽园饭店是公司06年收购的资产。公司拟投入1500万改造其成为“丰泽园”系列品牌的旗舰店，以便整合多个品牌。

　　改造完成后，丰泽园饭店将增加餐位240个，新增餐位年均（项目完成后十年平均，下同）增加收入2,237.61万元，年均增加净利润183.76万元(按所得税率25%计算)，该项目内部投资收益率为16.28%，静态投资回收期为5.14年。

　　募资项目二：连锁拓展，外延扩张

    公司在06年新增重庆、长春、北京翠西路、上海浦东店等。这些项目开始于07年贡献收益。

　　募资完成后，公司将投入2.18亿，新建6家全聚德直营店。6家店的投资方案如表所示。

　　新建直营店投资周期较短（6个月），预计将于08年奥运前全部开业。我们认为集中开办的新店将在08年开始获益，并于09年大幅贡献收益。

　　募资项目三：前端产业链改造－保证后勤供应，拓展食品加工业

    三元金星是全聚德持股60％的子公司，是公司鸭坯、真空烤鸭、鸭类风味熟食制品为主的肉食品加工基地，目前加工能力已经完全饱和。为满足市场需要，公司决定投入6000万对鸭胚车间、熟制品车间等进行升级改造。

　　改造完成后，全聚德旗下直营店的鸭胚供应，以及全聚德品牌的熟食加工产品生产更有保证。

　　我们看好熟食加工产业的发展。根据招股说明书数据，建成后，公司仅真空包装烤鸭产品年产量可达300万只，约贡献收入1.5~2亿元。相当于前门店的年销售收入。

　　仿膳食品生产基地是在原仿膳饭庄食品厂的基础上改造而来，拥有厂房约9,800平方米，目前已形成了月饼、中式糕点、汤圆、鸭饼、甜面酱的生产配送体系，并通过了ISO9001-2000，GB/T24001-2004，GB/T28001-2001三项管理体系认证，并已被确定为奥运餐饮原材料供应商。

　　配送中心位于北京市大兴区旧宫镇，主要承担着仿膳面食基地、三元金星两家生产基地的上百种产品的订购、仓储、分拣、运输，向60多家所属企业及全国近300家商超网点的配送、销售职能。

　　仿膳食品基地和配送中心的升级改造将有利于公司在快速扩张的背景下，保证原材料供应的质量和数量。

    盈利预测

    我们认为，未来三年公司业绩增长主要看点如下：发送101移动用户到62555888,联通用户到72555888免费订阅短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　1、借力08年奥运会，现有9家直营店收入保持快速增长。其中，由于市政建设基本完成，08年重新开业的前门店、06年新增的西翠路店收入增幅较大；亚运村店实现扭亏，长春店、重庆店、上海浦东店经过市场培育期后，07年可望贡献大额营业收入。

　　2、使用募集资金新建的6家门店将于08年中期完成装修工作，开始营业。

　　3、各店开办费用控制在100～250万之间。

    估值讨论和投资建议

    我们预计公司07、08、09年摊薄后每股收益分别为0.44元、0.61元、0.77元。

　　07年受到前门店改造和发行摊薄的影响，每股收益较06年下降0.1元。08、09年EPS增长率分别达39.29％和26.5%。给你摇钱树不如给你摇钱术

    股票发行价格为11.39元/股，对应08年市盈率为19倍左右，与同类餐饮企业以及旅游企业相比均偏低。

　　在与同类企业比较中，全聚德06年ROE远远高于行业平均数。我们认为，全聚德作为第一家上市的老字号餐饮企业，在全民消费结构升级、奥运概念等背景下，其良好的经营状况和发展前景可以让其享受一定的溢价。08年市盈率可略高于行业同类企业的平均值。

　　我们给予公司08年行业平均市盈率35～40倍，股票合理价格区间在21.35元～24.4元。建议投资者在22元以下予以积极关注。

    风险提示

    同旅游行业企业一致，公司面临如下主要的系统风险：

　　重大疫情。对于公司而言，禽流感疫情对于公司业务具有重大影响力。

　　其他非系统性风险包括：

　　1、前门店改造对于07年业务的影响；

    2、快速扩张过程中的连锁管理风险；具体包括人才流失风险；技术流失风险；直营店、加盟店的管理风险

    3、募集资金项目面临的市场培植风险等。

　　我们认为公司对于以上三点主要的非系统性风险已经采取了充分的避险措施。包括强化王府井店、和平门店对前门店的分流作用；与工作人员签订保密协议以及尽量让技术流程标准化，减少对于个人的依赖等。非系统性风险可以得到有效规避。

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