2007年1-6月，公司实现营业收入4.85亿元，同比增长50.19%；实现营业利润1.78亿元，同比增长145.65%；实现净利润6766万元，同比增长87.06%；每股收益为0.14元，高于我们0.12元的每股收益预期。

    “水井坊”系列酒正步入成熟品牌发展期。今年1-6月，公司酒类收入同比增长41.38%，其中“水井坊”系列酒的收入同比增长了44.94%，销量同比增长40%左右，收入的较快增长主要原因是(1)省内外收入的大幅增长(省外酒类收入增长44.58%)表明“水井坊”系列酒越来越受到消费者的认可；(2)上半年上调了对经销商的结算价，部分经销商在调价前集中进行了采购；(3)07年春节旺季延续到年初也是一个比较重要的原因。由于全兴系列酒仍然处于恢复性增长的初期，而“水井坊”系列酒正步入成熟发展期，所以水井坊系列酒收入占酒类收入的比重同比提高了2.32个百分点，达到94.40%，该系列酒产生的毛利占比更是高达99.04%。

    盈利能力提升明显。上半年，公司的销售净利率达到13.94%，同比提高2.74个百分点，如果扣除成都兴千业房地产开发有限公司收入的影响(净利润贡献仅为100万元左右)，销售净利率达到15%。公司盈利能力的提升主要原因为(1)酒类产品销售结构进一步向高档酒倾斜，公司上半年的高档酒和中低档酒的毛利率同比都有小幅的下滑，但由于“水井坊”系列酒销量的大幅增长，收入占比的提高使酒类毛利率同比提高了0.89个百分点，达到77.24%；(2)良好的费用控制，上半年公司三项期间费用率同比下降了11个百分点，降为29%，其中由于银行借款减少以及充沛的现金流，财务费用的下降最为明显，同比下降了89%。

    支撑公司未来业绩较快增长的因素。(1)水井坊、全兴系列酒销量较快增长，我们预计“水井坊”系列酒未来三年销量的复合增长率为20%左右；(2)提价效应会在下半年反映，今年3月份，公司对水井坊进行了提价，平均提价幅度为6%左右，52度水井坊出厂价从原来的338元/瓶提高到360元/瓶，低度水井坊提到300元/瓶，全兴系列酒也在今年3月份提价了20%左右，我们认为公司产品的提价效应会在下半年的报表中体现出来；(3)如虎添翼的房地产项目，我们按6000元/平米的售价计算，公司的牛王庙房地产项目分别将为08和09年带来0.24元和0.36元的每股收益(售价上升，业绩将超过我们的预测)；(4)实际所得税率有较大的下降空间，2006年，公司实际所得税率为54.39%，今年上半年，由于递延税款的影响，实际所得税率高达58.42%(扣除递延税款的影响，税率也达50.54%)。我们认为公司如此之高的实际所得税率存在较大的下降空间，特别是08年开始的两税合并后，利好效应更加明显，初步估算，08年公司实际所得税率下降为45%的可能性较大，如果按所得税率的同比例下降，公司08年实际所得税率应该在41%左右，但出于谨慎性原则，我们盈利预测的实际所得税率假设条件为45%；(5)“水井坊”出口是个美好的期待，由于公司加大了白酒出口的推广力度以及二东家帝亚吉欧的帮助，上半年出口收入同比增长126.25%，我们对公司产品的出口前景有着美好期待，目前由于没有形成实质的业绩贡献，所以我们在盈利预测中暂不考虑此因素。

    风险提示。(1)水井坊的销量增长可能不合我们的预期；(2)如果公司继续开发房地产项目，可能带来经营多元化的风险，同时有可能遭到第二大股东帝亚吉欧的反对；(3)大盘波动可能影响公司股价的涨跌。

    盈利预测和评级。我们不调整公司未来三年的盈利预测，在不考虑牛王庙房地产项目业绩的情况下，预计07-09年的每股收益分别为0.32元、0.50元和0.63元，维持7月13日公司调研简报《双品牌战略确保公司业绩高增长》的目标价22.40元不变，维持对公司的“增持”评级。

中国品牌总网