进入稳定增长期

　　在宏观调控效应显现、银行业整体增速减缓的背景下，招商银行(600036)进入稳定增长期，并继续领先于行业平均水平。公司2005年中期营业收入同比增长19.51％，营业利润同比增长20.24％，净利润同比增长26.4％，净资产收益率为9.59％，实现每股收益0.21元。

　　2005年上半年，公司的规模增速在经过2004年下滑之后趋于稳定，略高于2004年同期水平。其中，公司存款总额同比增长30.19％，比行业平均水平高出13.39个百分点，比2004年同期高出3.41个百分点；贷款总额同比增长31.68％，比行业平均水平高出18.84个百分点，比2004年同期高出1.53个百分点。

　　非信贷收支比重上升

　　利息收支依然是公司收益的主要来源，但是利差缩小、利息收支增速下降直接导致公司盈利水平回落。2005年上半年，公司利息收支同比增长8.28％，占主要收益来源的比重降至68％，比去年同期下降了5个百分点，对新增收益的贡献只有28％。同时公司贷款平均利率由年初的4.75％降至4.7％，比2004年同期下降了0.08个百分点；存款平均利率由年初的1.18％升至1.29％，比2004年同期提升了0.15个百分点。利差空间减少导致公司利息收入增速小于利息支出增速。

　　我们认为，利差缩小主要基于四个原因:一是央行虽然于2005年上调了房贷利率，但是房地产行业贷款只占公司贷款总额的4.33％，此类贷款规模同比增速只有14.95％，远低于公司贷款整体规模的增长速度，因此房贷利率上调对公司整体利率水平的提高影响不大。二是公司中长期贷款增长幅度虽然大于短期贷款，但是在宏观调控背景下对优质客户的争夺并未使利息收入有相应幅度的上升。三是从公司2005年上半年贷款结构的变动看，增长最快的是利率较低的贴现类业务，比2004年同期增长72.6％，虽然经过两次加息，但是公司整体的利率水平被拉低。四是公司定期存款业务的增长速度整体上高于活期存款业务，提升了存款利率水平。

　　公司各类非信贷收支增速较快，盈利结构日趋合理，防御性增强。首先，由于向央行借款及同业存放和拆入利息支出分别同比减少99.98％和73.91％，金融机构往来收支同比增长190.64％，占公司新增收益的34％，对公司盈利水平的增长贡献最大。其次，2005年上半年债券市场不断走强，使公司短期债券投资净收益同比增长156.3％，直接推动公司投资收益同比增长33.57％，对公司新增收益贡献25％。再次，公司手续费收支同比增长41.93％，其主要原因是公司中间业务收入同比增长28.96％。公司在中间业务方面实力较强，其信用卡、理财业务已经形成较强的品牌竞争力，同时公司在网上银行业务占据较大份额，具有较高的知名度和品牌竞争力。公司近期获得企业年金基金帐户管理人资格和企业年金基金托管人资格，其中间业务的发展空间进一步拓宽。

　　低风险业务扩张

　　虽然公司贷款总额比年初增长20.4％，但是其2005年6月30日的资本充足率水平为9.27％，只比年初下降了0.28个百分点。公司加大了贴现和个人贷款等低风险业务的扩张速度，以协调规模扩张和资本充足率之间的关系，使公司加权风险资产总额只比年初增长了8.88％，在一定程度上缓解了资本充足率的压力。

　　根据我国《商业银行资本充足率管理办法》规定，票据业务的风险权重为20％，个人住房抵押贷款的风险权重为50％，均远低于一般贷款100％的风险权重水平。而公司各类贷款中，贴现业务增速最快，同比增长72.6％；个人贷款业务位居第二，同比增长46.85％，直接促进了公司整体的稳定增长。

　　资产质量保持稳定

　　公司不良贷款实现“单降”，总体而言，公司资产质量保持稳定，安全性有所提高。截止到2005年6月30日，公司不良贷款余额为116.4亿元，比年初增加了8.66亿元，不良贷款率为2.57％，比年初下降0.3个百分点，准备金覆盖率达到105.95％，比年初上升了4.59个百分点。值得注意的是，公司关注类贷款比年初增长了126.12％，占贷款总额比重由年初的1.91％提升到3.59％。公司资产质量管理方面的压力依然较大。

　　拟发金融债缓解流动性风险

    2005年上半年，公司流动性负缺口扩大，达到－1526.65亿元，比年初扩大了292.64亿元，比2004年6月末扩大了371.45亿元；流动性负缺口占总资产比例为22.74％，比年初扩大了1.7个百分点，比2004年6月末扩大了1.3个百分点。公司流动性风险增加，仍面临一定的资产负债期限错配压力。

　　公司董事会已同意分期发行总规模不超过人民币150亿元、期限为3年或5年的金融债，将在一定程度上解决中长期资金来源问题，提高公司负债管理，特别是中长期负债管理的主动权，降低流动性风险。与次级债不同，一般金融债不能计入附属资本。但是作为主动负债工具，一般金融债不仅有利于公司解决期限错配问题，为中长期贷款业务获取稳定的资金，还有利于公司形成多元化的融资结构，改变资金来源以存款为主的被动负债局面，提高其竞争力。

　　我们认为，下半年的金融环境将更加考验公司的经营能力:宏观调控和“宽货币、紧信贷”的局面仍将持续；市场对超额准备金利率不断下调以至达到零利率存在预期，货币市场利率还将受到影响，其他利率调整政策存在不确定性，利率风险加大；新的汇率形成机制进一步考验公司应对汇率风险的能力；国有商业银行的改制加剧了同业竞争。

　　公司多项经营指标处于行业领先水平，具有较强的竞争力和品牌优势，尤其是公司在中间业务的竞争能力有利于降低收益的周期性风险。在公司目前的规模增速下，如果不考虑《金融企业呆账准备提取管理办法》的影响，预计公司2005年全年净利润增长率有望达到24％左右，继续保持稳定增长。（中证网）

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