“三聚氰胺事件”袭来，河北三鹿轰然倒下，北京三元成功“逐鹿”。

　　投资者和市场还是对三元并购三鹿给予了充分的肯定，一方面，在审议三元竞购三鹿议案的股东大会上，竞购议案得到了高票通过。另一方面，停牌多日的三元股份在竞购公告发布后复牌，公司股票接连涨停，在竞购成功消息公告后，公司股票再次涨停。

　　三元成功逐鹿，公司股票封住涨停。本来业绩不甚理想的三元股份，在与三元集团联合竞购三鹿成功后，不仅面临着“三聚氰胺事件”造成的消费者信心危机，而且还要面对投资者的关心——竞购三鹿后的三元，在业绩和规模上将会有怎样的面目展现出来。

　　吞下三鹿核心资产的三元，将如何给消费者提供放心安全奶？如何给投资者捧出不负众望的“业绩大餐”呢？

　　资金压力下引进战略投资者

　　在原三鹿集团的总部二楼会议室，河北三元股份有限公司总经理高青山告诉我们，“我们现在所在这栋楼的上面，有三鹿集团的检测设备，三鹿集团的检测设备在国际上也属于一流水平，其实三鹿集团的很多设备资产，都处于国际一流水平。”

　　这些“国际一流水平”的设备，使得三元在竞购三鹿的时候代价不菲。根据3月4日的拍卖结果，三元集团与河北三元组成的联合竞拍体以6.1650亿元的价格成功竞购三鹿破产财产包，此次三元拍得的两项资产包括：一是三鹿集团的土地使用权、房屋建筑物、机器设备等可持续经营的有效资产；二是三鹿集团所持有的新乡市林鹤乳业有限公司98.80%的投资权益。

　　6个多亿的资金将从哪里来？三元股份自身并没有如此雄厚的资金来竞购，所以在三元股份定向增发完成前，联合竞拍体发生的税费或价款由三元集团先行垫付。此后，如果得到商务部和证监会的批准，三元集团垫付的资金将通过定向增发的形式转化成三元股份公司的股份。根据预案，三元股份将向三元集团、北京企业（食品）有限公司定向增发2亿－2.5亿股，其中三元集团拟认购1.2亿－1.5亿股，北企食品拟认购0.8－1亿股，募集资金总额为8亿－10亿元人民币。

　　三元集团的垫付资金将从哪里产生呢？三元集团并没有明确告知竞购资金的来源，此前传闻中信集团将为三元集团提供竞购资金，本报记者向三元集团党委副书记范学珊求证时，得到了范学珊的否认。但值得注意的是，当有记者提出是否有北京控股集团有限公司在背后支持时，范学珊巧妙回答，“不能说跟北控集团没有关系，北控集团本身也是三元的股东。”

　　根据国信证券分析师黄茂的判断，除了收购资产所需的大约8个亿左右，可能还需要注入同样数额的资金作为流动资金，以恢复生产。加之，可能还需要承担一定时期的亏损年，估计所需的资金应该不少于16个亿。这远超出了本次募集资金的规模。按照公司披露的信息，可能需要通过借贷方式来解决。这会带来额外的财务负担。

　　竞购三鹿核心资产，三元集团和河北三元共花了6个多亿，而将三鹿资产盘活，所需要的资金将更多。除了分析师认为争取银行贷款的途径外，范学珊也透露，未来将可能引进战略合作者。

　　但范学珊并没有给我们描绘战略投资者的特征，显然他似乎认为这应该是竞购成功以后再考虑的事情。

　　概念炒作大过实际业绩体现

　　在三聚氰胺事件发生后，三鹿资产做何处置？市场纷纷猜测三元将会参与处置工作，在2008年9月18日，三元突然拉出一个涨停，随后三元又拉出了五个涨停，在9月25日三元发布公告否认此事，但三元最终还是在9月26日发布了可能并购三鹿的重大公告，三元股份在9月26日开始了停牌。

　　一位不愿透露姓名的证券分析师告诉记者，三元并购三鹿，三元股价疯涨，市场炒作的概念更强过三元股份的实际业绩表现。

　　从三元股份历年来的业绩表现来看，三元股份在2003年上市，上市后的业绩表现一般，2003年净利润为1282万左右，在2004年和2005年相继出现亏损，2006年和2007年实现的净利润分别为1478万和2177万元左右。

　　三元的经营业绩并不能让投资者踏实，从股东大会上的一个花絮就有所体现。在三元股份审议定向增发议案的股东大会上，有小股东当面向三元股份董事长张福平提出，为什么三元股份仅在上市当年有分红、自2004年以后连续没有分红呢？

　　另有一名到会的小股东告诉记者，“买三元的股票，最主要的是看重三元与北京麦当劳的合作，这项投资比较稳定，奶制品这一块的业绩很难保证。”

　　三元股份董事长张福平预计今年将恢复三鹿销量的30％，达到10亿元左右。如果按此推算，三元每年的销售收入大概在10亿元左右，意味着竞购三鹿后的年销售收入将达到20亿元左右。

　　民族证券分析师刘晓峰表示，乳制品行业竞争激烈，企业很难将自己从价格战中脱身，这样毛利率和净利率就很难得到保证。根据公司公告，除去2004年和2005年的亏损，公司近几年的销售毛利率基本维持在20％左右，销售净利率都不到2％。

　　三元收购三鹿，看重的是三元的销售网络和奶源基地，同时弥补自身在奶粉上的短板。综合市场人士的看法，短期三元很难将这些优势集中体现出来，业绩也很难马上有一个突破，未来还需要时间来检验三元此次竞购三鹿的效果。

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　　跻身第一阵营路途依然漫漫

　　3月4日，三元6.165亿元成功收购三鹿部分资产之后，三元股份（600429）总经理钮立平在新闻发布会上表示，三元在成功收购三鹿后，弥补了三元奶粉业务的短板，三元将尽快向行业第一阵营突击，同时恢复消费者信心，相信用不了多久，三元在中国乳品行业的地位将会得到提升。

　　尽管有着冲击奶业第一阵营的“豪言壮语”，但业内普遍认为三元跻身第一阵营还有很长的路需要走。

　　乳业专家陈渝对中国证券报记者表示，三聚氰胺事件继续影响着国内奶业格局，三元收购了三鹿以后，客观地说提供了一个快速发展的机会，尤其在奶粉市场。今后三元进入第一阵营并不是完全没可能，但难度比较大，“乳业第一阵营的门槛对于目前的三元来说依然较高。”

　　从销售收入上看，2007年，蒙牛、伊利、光明、三元的营业收入分别为人民币213亿、194亿、64亿和11亿元；2008年前三季度，伊利、光明、三元的营业收入分别为191亿、59亿、10亿元，由于港交所财务制度的不同，蒙牛未公布三季报，其2008年上半年销售收入为137亿元。

　　业内认为，尽管受到三聚氰胺事件影响，但蒙牛、伊利2008年的销售收入仍将超过200亿元，约为三元的近20倍。

　　从市值来看，截至2009年3月6日收盘，蒙牛乳业总市值154.58亿港元，伊利股份总市值为94.56亿元人民币，光明乳业总市值为65.22亿元人民币，三元股份总市值48.32亿元人民币。

　　差距显然非常之大。陈渝分析，对于三元来说，和“领跑者”（蒙牛、伊利）之间拉的距离太远，想迅速提升到100-200多亿的规模非常困难。

　　业内认为，尽管有三聚氰胺事件，但液态奶市场格局并不会被真正撼动，“双寡头”的地位不会发生太大改变；同时，在奶粉市场，光明等其他品牌也在大力扩张，三元的奶粉业务发展亦并非一片坦途。“大家都看准了三鹿空出来的奶粉市场，未来竞争将会日趋白热化，盈利水平或许也会受到影响。” 陈渝称。

　　甚至，在不少业内人士看来，三元赶上光明也需要一定的时间。同样有着国资背景的光明乳业产品线比较完整，除了相对成熟的酸奶、液态奶之外，光明也一直在做婴幼儿奶粉，但并不是非常成功，本次事件也给光明提供了一个拓展奶粉市场的机会。

　　收购三鹿确实给三元提供了前所未有的机会，三元能够借机“反守为攻”，迅速壮大自己，但并不足以使三元跨越式的跻身第一阵营。

　　三鹿2007年销售收入为100亿元（据三元后来“摸底”实际仅为40亿元），三元股份董事长张福平在股东大会上预计2009年将恢复三鹿销量的30%，达到10亿元左右。加上三元自身的收入，20多亿元的规模较之第一阵营依然相差较远。

　　而三元面临的挑战并不仅仅是销售上的。陈渝认为，管理上来看，10亿元的管理者去管理几十亿的大集团，需要一个磨合过程；运作全国性的品牌，三元还没有非常成熟的经验，有很多不确定的东西和变数，对于三元是一个新的考验。

　　不过，从长远来讲，业内对于三元也表现出了一定信心。

　　国信证券黄茂分析，三元收购三鹿后，其在河北、北京地区的强势地位将会得到进一步巩固。由于河北、北京、天津三地的奶产量超过17%，实际是全国第二大奶源地。控制了该三地的奶源，是可以与蒙牛、伊利相抗衡的；尽管新三元未来收入规模排在光明之后，但由于华东三省一市的奶产量不到全国的4%，从长远来看，新三元确有冲击行业前三的优势。

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　　■ 分析师点评：三元股份的新起点

　　□华泰证券研究所 张芸

　　3月4日，河北三元和三元集团的联合竞拍体以6.165亿元的价格，顺利竞购到三鹿集团首批拍卖资产：三鹿集团的土地使用权、房屋建筑物、机器设备等可持续经营的有效资产以及三鹿集团所持有的新乡市林鹤乳业有限公司98.8%的投资权益。由于有优先购买权人主张权利，要求分拆资产包，原先列入拍卖的唐山三鹿乳业70％的投资权益和三鹿石家庄君乐宝乳业16.97％的投资权益并未在此次拍卖，对于这部分资产后续的拍卖三元股份表示也将高度关注。

　　回首“三聚氰胺”事件从发端到现在经历了近半年的时间，三元股份是此事件最大的受益者。在“三聚氰胺”事件中，包括伊利、蒙牛等行业龙头在内的22家乳制品企业产品被检测出含有三聚氰胺成分。而三元股份凭借着对原奶质量严格的控制，置身于事件之外，使得消费者对公司产品的信任感迅速增强，公司品牌知名度也大幅度提高。随之而来的是，公司的销售收入快速增长，据了解，2008年销售收入同比增长超过26%，高于行业增速近9个百分点。进入2009年1月份，三元股份的销售同比仍然快速增加，超过了50%。

　　从历史上来看，公司一直是一个城市型区域乳品企业。公司在北京地区的销售占销售收入的60%左右。由于城市型乳品企业的成本相对较高，公司此前的盈利能力相对较弱。但公司具有较强的产品创新能力，已获得2项发明专利，还有7项专利在审。公司还开发了一批包括奶酪在内的高档乳制品，并对组织构建进行了初步调整，在转变中寻求发展。

　　此次公司成功获得三鹿集团主要经营性资产，为公司发展提供了难得的机遇，不仅使得公司产能获得了快速扩张，而且为公司获得周边奶源提供了便利条件。河北、北京、天津三地的合计奶产量约占全国奶产量的17%，是我国第二大奶源地。三元控制了上述三地的奶源，是可能与蒙牛、伊利相抗衡的。而且三元集团具有丰富的奶牛养殖经验，集团旗下的三元绿荷奶牛养殖中心下设27个奶牛场，分布在北京的六个郊区县，奶牛总存栏3.5万头，这为公司未来对奶源的集中管理奠定了人才和技术基础。

　　从产业政策层面看，经历了“三聚氰胺”事件之后，国家非常重视乳品安全，除了在2008年11月份出台了《奶业整顿和振兴规划纲要》以外，在2009年出台的“轻工业振兴规划”中也特别提到了鼓励国内企业的兼并、收购和重组，形成一批年销售收入超过20亿元的大型乳制品企业集团。因而公司此次收购三鹿资产之后，所需要的配套资金有望得到国家政策扶持，获得低息贷款，减轻公司未来的财务压力。

　　从目前的消费市场情况看，我国乳制品行业到2008年底消费已经恢复到了正常水平的80%左右。进入2009年行业销售继续恢复，预计到二季度末有望全面恢复。根据三元的一些部署，预计2009年可以利用原三鹿资产实现10亿销售收入，加上公司本身的销售增长，2009年三元集团整体有望实现销售收入20亿-25亿元。而公司盈利则受制于原三鹿资产能否快速实现盈利以及公司由于收购资产带来的后续支出和销售费用的增长。在新的起点上，三元未来的发展除了来自于对产品质量的持续严格控制以外，其对全国市场的把握能力也是十分重要的因素，我们将持续关注。

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　　观察：乳业见底反抽

　　2008年对于中国乳业来说，绝对是应该刻骨铭记的。由于三聚氰胺事件，曾在乳制品行业内排名第三位的三鹿集团顷刻间轰然倒下，乳业也因此结束高速增长，销量和声誉均迅速跌入谷底。

　　这是乳业的灾难和倒退，但并不意味着乳业的完结。

　　牛奶是伴随着人们生活水平逐步提高而来临的健康食品，在不少业内人士看来，牛奶“天生丽质”，无论从营养价值还是性价比来看，都是人们难以割舍的必需型消费品。

　　而正是在这种刚性需求的支撑下，经过政府的大力整顿和引导，经过企业的努力，乳制品的消费信心也在逐步恢复。

　　数据显示，自2008年11月起，液态乳和乳制品产量均出现恢复性增长，2008年12月全国生产液体乳122.34万吨，乳制品146.92万吨，环比分别上涨12%以上。而各大乳制品企业的产销量也都恢复至往常的80%以上，在“OMP”事件再次冲击奶业之前，一些乳制品企业今年一月份的营业额甚至超过去年同期，而基本未受三聚氰胺殃及的三元今年一月销量同比增长了55%。

　　山西证券罗胤表示，食品制造行业年初以来取得了11.95%的超额收益，乳品行业的超预期恢复是推动食品制造行业上涨的主要原因，年初以来乳品业的超额收益达17.36%。

　　乳业专家陈渝指出，从三聚氰胺事件之后，奶业便一直在复兴，一直在顽强的增长着份额，行业前进的步伐并没有因为受到挫折而停止。

　　有前景就会有发展。据了解，虽然近年我国奶类人均占有量上升很快，目前已达人均25升，但与世界平均水平100升、美国263升相比仍有很大差距；同时，城乡之间、地区之间的奶类消费也不平衡，我国乳品消费仍有很大市场空间和增长潜力。

　　面对巨大的增长空间，如何增长便成为摆在政府和企业面前的关键问题。

　　三聚氰胺风波之后，中央政府在最短时间内出台了一系列政策：2008年10月，国务院发布《乳品质量安全监督管理条例》，2008年11月，国家发改委、农业部等13个部门联合发布《奶业整顿和振兴规划纲要》，要求全面加强奶业质量管理和制度建设，整顿乳制品生产企业和奶站并逐步规范养殖，以开创奶业发展新局面，并推动中国食品行业的质量安全和监管水平的全面提升。

　　2009年2月19日，国务院常务会议审议并原则通过轻工业调整振兴规划，直指食品安全。其中特别指出：“要整顿食品加工行业，提高准入门槛，健全召回和退市制度，加大对制售假冒伪劣产品违法行为的惩处力度。”

　　2009年2月28日，《食品安全法》通过，该法律将于6月1日起实施，对食品安全监管体制、食品安全标准、食品安全风险监测和评估、食品生产经营、食品安全事故处置等各项制度进行了补充和完善。

　　有业内人士分析，三聚氰胺事件一定程度上促进了国家对于食品安全监督管理体系的完善，而经过该事件，奶业可能会成为整个农产品加工行业里最先被规范的行业之一，最先进入良性增长的行业之一。

　　与此同时，一系列直指食品安全的规划、法律的出台，无疑将有效提升消费者信心，进一步促进乳制品行业的恢复和理性发展。

　　良好的政策监管环境的建立，将成为我国乳制品行业进入良性轨道发展的一个助推剂。而除此之外更为重要的是，盲目扩张的乳制品企业需要真正慢下脚步，真正从消费者的利益出发，关注奶源、关注产品质量，这才是企业安身立命之本。

　　2009年3月4日的三鹿资产拍卖会，引来了众多媒体的关注和大肆报道，原因除了对于大巨头三鹿归属的关注之外，更代表了对于乳业未来发展方向的关注。有人士称，对于经历了诸多不利事件的乳业来说，三元收购三鹿不啻为一个好消息，也可以视为乳业复兴的一个迹象。

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