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　　第五届中国金融学年会于2008年10月25日—26日在对外经贸大学举行。新浪财经作为独家门户网络合作伙伴，全程报道本次盛会。第五届中国金融学年会开幕式于25日召开，图为南开大学经济学院的院长马君璐教授(来源：新浪财经 王泽华摄

　　马君璐：感谢年会的组委会给我这样一个机会，能够把这样一个当前非常引人关注的问题和大家交流一下，交流一下我们南开对这个问题的一些研究。由于时间的关系不可能做特别细致的报告，只是把我们近期和前一阶段研究的一些思路和想法，一些框架性的思路的东西给大家报告一下。

　　应该说由去年华尔街次贷危机引发的华尔街金融风暴，经过不断的发展已经扩展到，它的影响已经从金融层面影响到世界上各个组织，而且正在对实体经济发生越来越重要的一些严重影响。这样一个问题我们想，首先我们对这样一次危机是需要全世界来共同面对和认真解决的一个事件，但是我们首先要对这个事件本身的性质，作为学术研究我们对它做一下剖析。我主要给大家报告这样几方面内容：

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　　一个，这样一次国际金融危机它的性质，我们认为它是一种系统性的风险；

　　另外，我和大家共同探讨一下这样的危机可能对未来的金融领域，可能会带来哪些重大的变化？

　　另外，如果应对这样一些变化，我们中国本身在这个快速的经济发展过程当中，应该采取哪些基本的战略思路？

　　首先第一个问题，我们认为这次金融危机应该是一次系统性的金融危机，这里我说的系统性金融危机不同于我们一般金融学微观金融学里资本市场溢价模型当中的系统风险，这是指的，简单的说，这里头系统性的风险是指整个金融体系这样的一个风险。应该说系统性金融风险是在应该说和前一阶段的经济发展，和世界经济格局整体的改变有关系，从本质上说，它是以美元为本位的国际货币体系这样一个状态为前提。另外，应该说在这样一个金融体系当中，我们都知道经过这么多年的积累，世界经济和国际金融市场，各国的金融市场之间也越来越一体化，在这个一体化的前提下各类的金融创新活动，不仅把本国一个国家之内，内部的各种各样金融工具、不同类型的金融市场联系在一起，而且也把世界的金融市场连接在一起，另外这个背景还有一些，就是在持续多年的大的背景条件下。因为我们看到后面还有一位对外经贸大学的教授会讲次贷危机等等问题，所以关于次贷危机本身这个过程我们就省略过去。

　　简单地说，最初它是次贷危机，次贷危机再往前推到它的原因，实际上就是由于经济上实体经济本身进入这样一个周期，进入一个衰退的周期，然后引起了房价下跌。因为在整体的金融创新过程当中，它把各种各样的风险经过不断的转移，已经把世界经济连在一起，把各类金融机构都连在一起，一旦房价下跌之后，整个资金链就变的不可维持。

　　我们首先解剖一下系统性金融风险它是什么样一种危机发展的过程。首先，最初它应该有一个风险不断累积这样一个阶段，也就是说次贷大家都知道，我们简单地说，它就是不断地经过资产证券化和各种各样的金融创新，各类的金融交易不断的分摊，应该说这是一个回避风险的，从个体金融机构来讲是一个过程。我们看到实际上危机爆发在美国，但实际上美国股市受的影响并不大，因为它通过次贷已经在不同程度上让各国的投资者为他分担了相当大的投资风险。这些因素一旦当实体经济不能够支持的时候，在某一个点上必然有它最薄弱的一些环节爆发，于是通过这个事件的冲击之后，局部的损失不断的扩大，同样这个链条也是在不断扩大，最后金融各部门不断传染，于是就形成了流动性的危机，资金的链条一旦断裂，就变成全部的金融危机。

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　　当然，由于各个市场是相互连接的，于是这样一种传染下一步进一步它会对经济活动的各个方面，就是我们通常所说的实体经济造成巨大的冲击和影响，于是系统性的金融危机全面的爆发。符合系统性金融危机的特征，首先，是它的外部性特征，另外，由于它的传染过程不断放大，这显然是和投资者的信心直接相关，也就是说我们说次级债不是都有问题，实际上就像一个大的体系，他把它分包之后编成若干个小罐头，打个比方，这包装以后可能有一部分是有问题的，但是当它一个出现问题的时候，因为由于信息不对称，它会对它整体这一批罐装盒定价全都贬值，就像三鹿奶粉一样，实际上并不是所有的三鹿奶粉都有问题，但是你一个有问题，对所有的奶粉都要压低价钱，因为信息不对称。这样就会造成实际的经济产出，或者是市场经济整体的效率，它的损失是成倍的损失。这时候在系统性风险下一步就是各国如何来处理了。

　　打个简单的比分，什么叫做系统性风险？大家都知道咱们中国一个非常古老的战例，赤壁之战，它的前例，一开始的由于曹军不善水性，于是各个战船，只要风浪一来它就翻，这时候一个高人提了一个非常好的建议，把所有的船连接起来。当然这个风险没有了，整个都联系到一块儿了，于是你就不必担心你这个体的一个船怎么去操纵了，你只用在上边经营就行了，你只顾往前射箭或者跟人家搏斗就行了，也就是说你怎么经营就不用再顾及它了。但是这时候巨大的系统性风险它的潜在危机已经存在了，这时候当外部的条件一旦变化，就会出现传染。也就是说当一个局部，当吴军进行攻击的时候，他不用攻击全部，只要点上一把火它就会迅速遍及到整个系统。大致上怎么样理解什么叫做系统性危机，这是一个比较合理、相似的一个案例。

　　在这里系统性危机一旦爆发，如何去进行管理，一旦爆发之后它会迅速传染，事实已经证明是这样的。我们现在当今的世界经济是整体化程度非常高的，而且不仅在金融领域里面很高，而且在各国的宏观调控，各国的货币政策，尤其是主要国家货币政策，宏观经济调控的方式都是相互影响的，尤其在这次危机爆发过程当中，大家都知道咱们也直接是和布什等等，和其他的发达国家直接对话，共同采取措施。因为应对系统性的金融风险，必然要整体上应对，也就是说系统性的风险一旦爆发，你单个解决某一个局部的问题毫无作用，必须整体应对才可以。

　　另外有几个管理方面的理念，我们必须提示一下。在系统性的危机，就是说这个系统性的风险一旦形成，或者说整个的经济体一旦连在一起的时候，我们个别的结构，市场或局部的稳定，就不意味着整个系统，就是单个机构或者个别的国家，他所采取的从个体的角度非常优化的追求最大利益的传统的市场里边，这样采取的措施或者一种政策的调控行为，对它的个体或者局部的利益是最优的一种选择，但是如何把这样一个行为放到总体上的时候，就可能是对整个体系带来非常大的伤害。也就是说系统性金融风险它的目标是限制系统性危机的发生，避免整体的实际产出的损失，而并不是限制个别机构或局部危机的发生。

[NextPage]　　另外，在金融监管方面，金融监管体系方面我们从传统的理念，反思来看也有一定问题，就是说由于目前的包括最发达，我们认为一直将它作为标准的美国的一套监管机构，它是形成一个危机，但是它也不能够适应现在当金融市场，金融机构，金融体系，金融信息，所有的这些形成一体化的时候这样一种状态，也就是说仍然存在着分割这样一种各管各的。在这样的情况下，在金融机构的分类监管，在市场一体化和大量的金融创新的背景下，非常容易导致监管的真空出现，也就是监管制度的不严，肯定是一个非常重要的方面。

    另外，由于我们现在世界经济体系，金融市场是一个整体，很容易各个国家都使用一个统一的指导原则，因为市场是同意的，你只有原则统一的情况下才便于交易，便于管理。但实际上这时候也会忽略另外一个问题，因为相同的监管或者是一些准则，实际上它在执行起来的时候都离不开制度性的支持。另外，一方面我们应该相信市场有它自己的自调机制，但另外我们也必须认识到，当金融体系已经完全甚至说已经相当程度上形成一个整体的系统的时候，个别个体的按照市场优化这样一种理念，你放到一个经济体系整体上的时候，可能就未必是优化的了，这时候确实需要一些公共措施和手段来加以协调，因为它不是一个本身的个体的优化问题，它是一个系统的问题，你无法把每一个系统当中单个个体按照市场的最优化的行为，加总，得到一个体系的最优化的行为，所以这时候必须加以公共措施的选择，这是一个逻辑上必须的。

　　由于时间的关系不再说的很细，简单地说，我再说一下可能对金融领域带来哪些重大变化，首先它会加大国际货币体系的一些调整，因为国际货币体系它第一个条件，系统性危机是建立在现在以美元为基础的这样一个货币体系之上的，这个危机显然证明了目前的金融监管也好，交易等等这些体系，和它整个的经济发展要求的经济格局的变动，和金融货币体系的变动不一样，因为国际货币体系一般说，它第一个内容是储备货币，第二个就是国际收支的调节方式，然后才是汇率的制定机制，现在应该说以美元为主要货币这样一个货币体系。现在最大的毛病是出现在国际收支问题上，它长期不平衡。从根本上还是国际货币制度没有根据实体经济格局的变化，经济力量的对比，它已经占到世界格局的比例相当大了，资源的配置格局变了，资产的配置格局必然也会有相应的变化。由于时间到了，我就没办法继续说了，所以相应的其他理念必须带来相应的调整，危机的爆发也必然给其他国家带来机会，时间关系不多说了，谢谢大家。

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